业绩简评

    　　公司10.27 发布22 年三季报，实现营收62.23 亿元（-16.0%），实现归母净利1.53 亿元（-72.5%）。其中单Q3 实现营收20.27 亿元（-15.4%），实现归母净利1923.06 万元（-86.5%），扣非净利-185.38 万元（-101.6%），主要系扣除政府补助1875.5 万元。表现低于预期。

    　　经营分析

    　　销售持续承压，门店处于收缩调整阶段。分品牌，22 年Q1-3 PB 女装/PB男装/乐町/MP 童装分别实现营收25.01/19.88/7.59/7.72 亿元，分别同比下滑22.7%/5.3%/22.8%/9.4%，男装、童装相对韧性较强。分渠道，前三季度公司线下实现营收43.3 亿元（-17.3%），其中线下直营/加盟店营收同比-19.9%/-13.2%。弱市背景下公司持续调整渠道结构，年初至今净关店350家（直营-174 家/加盟-176 家）至4864 家（直营/加盟分别为1442/3422家）。前三个季度公司线上实现收入18.41 亿元，同比下滑13.5%，主要来自女装、乐町拖累，其中天猫平台零售额预计有双位数下滑。

    　　毛利率拖累盈利表现，控费策略显效。Q1-3 公司毛利率为49.9%（-3.7Pct），单Q3 毛利率为45.9%（-4.1 Pct）且环比Q2 下滑-2.7 Pct。Q1-3 线上/ 线下直营/ 线下加盟毛利率分别同比-2.0 Pct/-2.1 Pct/-6.0 Pct 至41.9%/63.8%/39.2%，加盟渠道下滑幅度较大主要系此前老货积压。Q3 公司销售/管理费用率分别为34%（+1.3 Pct）/7.1%（+0.2 Pct），但环比Q2下降，反映公司控费效果较好；净利率为0.95%（-5 Pct），盈利端仍承压。

    　　存货水平可控，经营净现金流承压。截至3Q22 末公司存货为23.96 亿元（-14.9%），公司策略性下调新品期货比例，并加大消库存力度以减轻存货压力。前三季度经营净现金流为-1.69 亿元，同比-398%主要系销售下滑。

    　　投资建议

    　　公司短期受外因扰动，各品牌销售均有所放缓，但公司管理团队动能足、数字化转型进程顺利，随着疫情缓解、品牌调整显效有望取得改善。考虑到当前消费环境承压， 下调预测， 预计22-24 年公司归母净利分别为3.03/5.03/6.37 亿元，对应PE 为26/16/12 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情反复导致终端恢复不及预期、开店不及预期、库存积压等。