公司公布2022 年年报,全年收入/归母净利润同比-21.2%/-72.7%,扣非净利润-0.3 亿元。疫情冲击下,折扣&负经营杠杆压制利润率水平,公司毛利率同比-4.7pcts。但公司借疫情修炼内功,此前组织架构调整将原有的分品牌事业部制转向职能大部制,提升品牌、供应链、渠道等协同发展。同时公司进一步聚焦门店经营质量提升和盈利能力改善。步入2023 年,根据公司披露的经营数据公告,公司1Q23 收入为20.7 亿元/-16%,但扣非净利润达1.77 亿元/+58%,盈利能力显著提升,我们看好公司把握全年复苏机遇,充分释放业绩弹性,维持“增持”评级。
收入端:疫情冲击各品牌销售,全年实现收入86.0 亿元/-21.2%。公司公布2022年年报,2022 全年实现营收86.0 亿元,同比-21.2%。分品牌看,公司主品牌太平鸟女装收入32.7 亿元,同比-27.0%;男装收入29.2 亿元,同比-13.3%;童装收入11.0 亿元,同比-13.9%;乐町收入10.0 亿元,同比-28.3%。受到疫情冲击影响,各品牌收入均有不同程度下滑,其中男装与童装韧性较强,而乐町受品牌调整等因素影响下滑较多。分渠道看,公司全年直营/加盟/线上渠道收入同比-25.9%/-16.7%/-18.8%,其中线上渠道目前占整体收入32.0%,同时全年直营门店平均单店收入为221.8 万元,同比-19.3%。
盈利端:折扣&负经营杠杆压制利润率水平,全年扣非净利润-0.3 亿元。公司全年毛利率为48.2%,同比-4.7pcts,分品牌看,主品牌女装/男装/童装/乐町毛利率分别同比-6.7/-3.1/-1.4/-4.6pcts,女装与乐町受竞争激烈与战略调整影响,毛利率下滑幅度较大。分渠道看,直营/加盟/线上渠道毛利率分别同比-2.3/-7.9/-2.6pcts,其中加盟渠道下滑较大主因加大老货清理力度所致。费用率上,公司全年销售/管理/财务费用率分别同比+0.7pct/+0.8pct/+0.2pct。折扣压力与老货处理影响公司毛利率水平,门店刚性费用进一步影响公司费用率,最终公司2022全年实现归母净利润1.8 亿元/-72.8%,扣非净利润-0.3 亿元,为上市后首次出现亏损。
展望:内部变革聚焦经营质量提升,着眼全年业绩弹性。公司借疫情修炼内功,此前组织架构调整中,将原有的分品牌事业部制转向职能大部制,提升品牌、供应链、渠道等协同发展。同时公司改变过往渠道规模增长策略,进一步聚焦门店经营质量提升和盈利能力改善,主动关闭低效门店,经营重点转向提升门店坪效和盈利能力。此外,公司成功实施上线SAP 系统,实现主数据和核心业务流程标准化和可视化,夯实公司数字化转型基础。步入2023 年,根据公司披露的经营数据公告,公司1Q23 收入为20.7 亿元/-16%,但扣非净利润达1.77亿元/+58%,盈利能力显著提升,我们看好公司把握全年复苏机遇,充分释放业绩弹性。
风险因素:行业竞争加剧;公司组织变革效果不及预期;公司渠道调整进度不及预期;时尚趋势波动。
盈利预测、估值与评级:疫情冲击下,公司2022 年收入/归母净利润同比-21.2%/-72.7%,扣非净利润-0.3 亿元。考虑公司组织架构调整与零售复苏的不确定性,我们下调公司2023/24 年EPS 预测至1.47/1.72 元(原预测为1.48/1.84 元),新增2025 年EPS 预测为1.97 元。参考公司历史五年估值中枢(20xPE)及行业可比公司(2023 年森马服饰17x PE,基于中信证券研究部预测)估值水平,我们给予公司2023 年17xPE,对应目标价25 元,维持“增持”评级。