公司于10 月26 日公布2023 年三季报，前三季度公司实现营收52.23 亿元，同减16.07%， 归母净利润/ 扣非归母净利润2.10/1.35 亿元， 同增37.37%/3919.88%。公司持续推进改革，优化经营质量，期待公司门店调整和组织架构改革进入稳态后营收逐步改善，维持增持评级。

    支撑评级的要点

    渠道调整+优化零售折扣致Q3 营收有所波动。前三季度公司实现营收52.23 亿元，同减16.07%，归母/扣非净利润为2.10/1.35 亿元，同增37.37%/3919.88%。其中Q3 单季公司实现营收16.22 亿元，同比减少19.96%，归母净利润为-0.41 亿元（去年同期为0.19 亿元）。期间公司持续推动组织变革与渠道优化，关闭低效门店，同时通过推出凉感产品、聚焦核心品类连衣裙和严控折扣率等方式强化品牌力。改革背景下短期各品牌和渠道营收端均受到一定影响。分品牌看，前三季度女装/男装/乐町/ 童装分别实现营收19.93/19.36/5.39/6.50 亿元， 同比减少20.28%/2.64%/28.92%/15.76%，门店较年初分别关闭286/61/161/78 家至1595/1442/397/619 家。线下渠道方面营收为38.68 亿元，同降10.67%，直营、经销门店分别为1210/2847 家，同比减少217/397 家，门店结构优化调整为后续高质量增长奠定基础。线上渠道方面营收为13.23 亿元，同降28.15%。

    折扣优化叠加降本增效，毛利率显著提升。1-9 月期间公司毛利率为56.33%，同比增长6.40pct，折扣率改善叠加门店效率优化带动公司综合毛利率显著提升， 其中线上/线下毛利率分别提升3.28/6.72pct 至45.15%/60.56%。公司持续推进降本控费，销售与管理费用率整体稳健。

    公司强化新商品产销管理与旧品消化处理机制，Q3 期末公司库存为19.42亿元，同比减少18.94%。前三季度经营性现金流净额为2.78 亿元（去年同期为-1.69 亿元），反映公司现金流情况改善。

    看好调整与变革进入稳态后经营成果逐步释放。2023 年为公司组织变革元年，营收短期承压，但渠道持续优化，折扣率明显收窄，经营质量和终端效率有显著提升。公司坚定“科技型时尚品牌公司”定位，持续推进数字化转型及大数据精准营销，把握品牌年轻化优势，渠道结构调整为后续高质量开店奠定基础，组织结构调整有利于各品牌间资源协同，长期赋能公司综合运营效率提升，调整与变革进入稳态后经营成果逐步释放。

    估值

    当前股本下，考虑到内需恢复不确定性，我们下调公司2023-2025 年EPS至0.97/1.19/1.40 元，对应PE 分别为16/13/11 倍。维持增持评级。

    评级面临的主要风险

    改革效果不及预期；新品销售不及预期；内需恢复不及预期。