本报告导读：

    2023 年公司归母净利同比高增127%，经营质量持续改善；公司零售折扣持续收窄、降本控费持续推进，2024 年业绩弹性有望持续释放。

    投资要点：

    投资建议 考虑到大众服饰终端消费需求偏弱，下调2024-2025 年EPS 预测至1.27/1.58 元（此前为1.60/1.94 元）、新增2026 年EPS 为1.80 元，考虑到公司的龙头地位稳固，给予2024 年高于行业平均的16 倍PE，下调目标价至20.32 元，维持“增持”评级。

    事件：2023 年公司营收/归母净利/扣非归母为77.9/4.2/2.9 亿元，同比-9.4%/+127.1%/扭亏；其中2023Q4 营收/归母净利/扣非归母为25.7/2.1/1.5 亿元，同比+8.0%/+560.1%/扭亏。业绩符合此前预告。

    渠道经营质量持续提升，盈利能力大幅改善。2023Q1/Q2/Q3/Q4 收入同比-16%/-12%/-20%/+8%，公司积极加强产品研发和设计，组织变革成效逐渐显现，冬装销售较佳，2023Q4 收入增速由负转正。分品牌：

    2023 年PB 女装/PB 男装/乐町/MP 童装收入分别为28.8/30.4/7.6/9.6亿元，同比-12%/+4%/-25%/-13%，男装韧性优于其他品牌，女装及乐町收入大幅下滑主要受门店数量大幅减少的影响（2023 年女装/乐町门店数量净减少22%/39% ）。分渠道：线上/直营/加盟收入分别为20.9/32.7/23.6 亿元，同比-23%/-4%/-1%，其中直营/加盟门店数量同比减少252/688 家，单店收入同增10%；2023 年公司持续收窄零售折扣，毛利率同比+1.9/+7.9/+5.5pct。公司持续降本控费，销售/管理费用率同比-0.8/-0.4pct，费用率同比-0.3pct，净利率同比+3.3pct。

    库存去化顺利，2024 年有望轻装上阵。公司持续优化渠道库存，2023年末存货金额为15.1 亿元，同比-29%，逐渐恢复至健康水平，2024年有望轻装上阵。我们预计2024 年线下门店数量有望恢复正增长，公司业绩有望持续快速增长。

    风险提示：拓店进展不及预期，终端消费需求不及预期