投资要点

    2022 年8 月29 日，公司披露2022 半年报，2022H1 营业收入89.91 亿元，同比增长20.51%，归母净利润4.57 亿元，同比增长12.48%。疫情后同店增长快速恢复，全年有望保持收入高增长。

    业绩：2022H1 年收入同比增长20.51%，全年收入有望保持高增长公司2022H1 营业收入89.91 亿元，同比增长20.51%，归母净利润4.57 亿元，同比增长12.48%。我们认为，2022H1 公司从疫情影响中逐步恢复，相比2021 年同店增长加速，全年收入增长可期。

    成长性：门店数量突破万家，疫情后恢复带动收入利润高增长（1）门店数量突破万家。2022H1 公司门店数量快速增长、突破万家，共计10009 家门店，直营门店7254 家、加盟门店2755 家。加盟并购均有加速趋势，报告期内，公司加盟配送收入7.7 亿元，同比增长29%；公司历史上最大收购——怀仁药房收购落地，并于2022 年4 月完成并表，并表后公司在湖南省门店数与销售额均达首位。我们认为，公司门店数量的稳步扩张，有望带动收入快速增长。（2）股权激励计划展示利润高增长的信心。2022H1，随着疫情后药品管控的放松以及人流量的提升，公司同店增长逐步恢复，带动业绩增长。2022 年7 月31 日， 公司披露股权激励计划， 业绩目标为2022-2024 年归母净利润7.70/9.37/11.04 亿元，对应同比增速15%、22%、18%，充分彰显了公司对未来高增长的信心。

    存货周转率维持行业高水平，营运能力持续提升公司2022H1 存货周转天数87 天，保持行业领先。正如我们在《老百姓深度：下沉加速、覆盖最广的药店龙头》中所分析的，我们认为老百姓由于门店数目较多、加盟占比较高，存货周转率处于行业高位，且快速加盟并购扩张有利于进一步提升其存货周转率，营运能力有望持续提升。

    盈利能力：或将略有下降

    （1）毛利率短期仍有望维持稳定。2022H1，公司毛利率32.7%，相比2021H1 的33.4%略有下降，我们认为长期来看处方药占比提升、O to O 占比提升等将导致行业毛利率下滑，但短期看来，公司通过提升统采占比、调整产品结构等措施有望维持毛利率的相对稳定。2022 年6 月公司统采销售占比64.9%，同比提升1.8pct。2022H1，公司自有品牌产品销售额11 亿元，同比增长32%，并积极布局毛利率较高的中药产品。我们认为，通过积极调整，公司短期毛利率有望维持稳定；（2）销售费用率、管理费用率有望提升。2022H1 公司销售费用率21.56%，管理费用率4.76%，较2021H1 均有所提升，我们认为2022 全年随着公司门店的并购扩张以及股权激励的实行，公司销售费用率、管理费用率均有提升趋势。综上，我们认为公司盈利能力或将略有下降，但仍有望维持5%左右的净利率水平

    盈利预测及估值

    基于以上假设， 我们预计， 公司2022-2024 年营业总收入分别189.36/231.49/276.95 亿元，分别增长20.64%、22.25%、19.64%；归母净利润分别为7.77/9.45/11.43 亿元，分别同比增长16.10% 、21.64%、20.91%； 对应EPS为1.33/1.62/1.96 元，维持“增持”评级。

    风险提示

    行业竞争加剧的风险；门店扩张不及预期的风险；疫情持续的风险；集采药品降价超预期的风险；药品行业规模增长不及预期的风险