投资要点

    2022 年10 月28 日，公司披露2022 年三季报，2022Q3 营业收入137.76 亿元，同比增长22.13%；归母净利润6.10 亿元，同比增长14.46%；扣非净利润5.67 亿元，同比增长18.8%。其中Q3 收入47.85 亿元，同比增长25.28%，归母净利润1.53 亿元，同比增长20.79%，扣非净利润1.47 亿元，同比增长29.34%。疫情缓解后同店增长恢复、叠加数字化管理带来的并购后良好整合，公司Q3 收入与业绩均保持高增长，全年收入与利润高增长可期。

    业绩：扣非净利润加速增长态势明显，全年高增长可期2022Q3，收入47.85 亿元，同比增长25.28%，归母净利润1.53 亿元，同比增长20.79%，扣非净利润1.47 亿元，同比增长29.34%。2022 年前三季度，公司主营业务业绩增速实现逐季上升趋势，公司扣非净利润增长分别为12.75%、18.77%、29.34%。我们认为，随疫情缓解后公司收入业绩增长以及数字化管理带来的管理运营效率提升，公司在上半年并购怀仁堂后整合良好，2022 年全年公司利润高增长可期。

    成长性：门店数量快速增长，拉动收入快速增长（1）门店快速增长、深耕细作加速。截至2022Q3，公司拥有门店10327 家（其中加盟店2965 家），其中2022 年1-9 月新增门店2214 家（加盟872 家），单三季度门店数量净增长318 家（其中加盟210 家），前三季度在吉林、湖南、安徽、兰州等地共完成10 起收购项目，收购药店813 家，区域深耕稳步推进。我们认为，公司在完成跨区域扩张后开始针对优势区域深耕细作，优势区域的门店数量扩张助力收入与平效稳步提升，推动公司收入的长期高速增长；（2）日均平效持平。2022 年前三季度公司旗舰店平效（+32 元/平）、大店平效（+10 元/平）均有提升，中小成店平效受下沉布局有所下降（-1 元/平），整体日均平效58 元/平，与去年同期持平。我们认为，随四季度门店数量稳步扩张，公司全年收入有望维持高增长状态。

    盈利能力：盈利能力有望略有提升

    （1）毛利率短期仍有望维持相对稳定。2022Q3，公司毛利率32.9%，同比提升0.56pct，疫情缓解后毛利率有所回升。我们认为长期来看处方药占比提升、O toO 占比提升等将导致行业毛利率下滑，但短期看来，公司通过提升统采占比、调整产品结构等措施有望维持毛利率的相对稳定。在产品结构上，公司积极布局自有品牌以及毛利率较高的中药产品，2022Q3，公司中药、非药品等销售占比同比均有所提升。我们认为，通过积极调整产品结构以及提升上游议价能力，公司短期毛利率有望维持相对稳定；（2）销售费用率、管理费用率有望提升。2022 前三季度，公司销售费用率22.24%，管理费用率5.25%，分别同比提升0.40pct、0.74pct，我们认为2022 全年随着公司门店的并购扩张以及股权激励的实行，公司销售费用率、管理费用率均有提升趋势。综上，我们认为公司盈利能力或将略有下降，但仍有望维持5%左右的净利率水平

    经营质量：收益质量提升趋势鲜明

    2022Q3，公司经营性现金流8.88 亿元，同比增长46%。2022 年前三季度，公司经营活动净收益/利润总额为93.80%，比2021 年前三季度的90.44%以及2022H1的93.48%，均有较大改善，收益质量提升趋势鲜明。主要是数字化管理等带来的营运能力提升优化。我们认为，随着公司营运能力的提升，收益质量有望维持较高水平。

    盈利预测及估值

    基于以上分析， 我们预计公司2022-2024 年营业总收入分别为189.16/231.77/276.87 亿元，分别同比增长20.5%、22.5%、19.5%；归母净利润7.77/9.41/11.15 亿元，分别同比增长16.1%、21.0%、18.6%，对应2022-2024 年 EPS 为1.33/1.61/1.91 元，对应2022 年26 倍PE（2023 年22 倍PE），维持“增持”

    评级。

    风险提示

    行业竞争加剧的风险；门店扩张不及预期的风险；疫情持续的风险；集采药品降价超预期的风险；药品行业规模增长不及预期的风险