协议收购安徽为百姓大药房80%股权，加快加深安徽地区布局。匹配皖中南区域发展战略，深化下沉市场发展规划。门店破万家更上层楼，高效组织改革提升效能。维持“买入”评级。

    　　 协议收购安徽为百姓大药房80%股权，持续加深安徽地区布局。公司于近日公告，以重组新设公司的方式收购安徽为百姓大药房连锁有限公司80%股权，对应收购价款1.24 亿元。为百姓2022 年扣非净利润为975.17 万元，假设于近期完成收购并实现稳健增长，本次交易有望增厚2023/24 公司0.6%/0.74%的归母净利润。本次交易市盈率约为15.89 倍（较近三年可比交易案例中位数水平18.55倍明显降低）。考虑到目标公司为安徽省安庆市区域的头部药店连锁，且区域集中度及标准化程度较高，收购估值相对合理。

    　　 匹配皖中南区域发展战略，深化下沉市场发展规划。近年来公司积极推进“直营+星火+加盟+联盟”的立体模式，聚焦发展9+7 核心省域的同时，加快低线城市及县域乡镇市场的拓展。考虑到3-5 线下沉市场客群基数庞大且优质医疗资源相对集中在一、二线城市，下沉市场有望成为公司发展新增长极，同时有助提升公司盈利能力。此次收购安庆地区龙头药店连锁，匹配了公司在皖中南区域的发展战略，同时契合其下沉市场的发展规划。未来公司有望通过标准化、精细化的运营和集团赋能，提高目标公司的盈利水平，并深化在安徽市场的占有率和影响力。

    　　 门店破万家更上层楼，高效组织改革提升效能。截至2022Q3，公司已布局覆盖全国20 个省级市场、140 多个地级以上城市、共计10327 家门店（直营门店7362 家、加盟门店2965 家）的销售网络。此外，公司持续推进组织变革提升效能，直营事业群与星火事业群合并为营运中心；采购线、商品中心、物流运营中心、供应链大区合并管理关系；逐步推进多个省区整合成战区管理，提升管理效率。公司还重点推行一线员工薪酬改革和薪酬计算器等数字化工具运用，提高员工积极性。我们认为，规模扩张和组织改革有望助力公司中长期保持在医药零售行业的优势地位和业绩的高速增长。

    　　 风险因素：带量采购相关风险；市场竞争加剧；利润率下降；并购门店整合不及预期。

    　　 盈利预测、估值与评级：公司是国内少有的全国性布局连锁药房，目前已布局全国20 个省140 多个地级市，我们预计未来其在优势省份增长动力较强。考虑到本次并购尚未完成，维持公司2022-2024 年EPS 预测1.40/1.74/2.18 元，参考可比公司益丰药房（Wind 一致预期）、大参林（中信证券研究部预测）2023年平均 PE 29x，考虑到公司全国扩张快速推进，新增门店仍需管理整合，给予公司2023 年25 倍PE，对应目标价45 元，维持“买入”评级。