本报告导读：

    　　火炬计划提升毛利率效果明显，收入放缓主要与高基数、并购数量较低、闭店等因素有关，预计2024 年有望逐步回升，业绩基本符合预期。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级。2023 年收入224.37亿元（+11.21%），扣非归母净利润8.44亿元（+14.68%）。2024Q1 收入55.39 亿元（+1.81%），扣非归母净利润3.11 亿元（+10.35%），基本符合预期。维持2024-2025 年EPS 预测1.91/2.31元，新增2026 年EPS 预测2.79 元，参考可比公司估值，考虑内部改革成效较好，给予2024 年PE21X，上调目标价至40.11 元，维持增持评级。

    　　毛利率提升明显，彰显改革效果。2023 起，公司通过火炬计划提升毛利率，达到较好的效果，在统筹收入占比提升的情况下，2023/2024Q1 零售毛利率分别同比+1.13/+2.2pct，改革成效较好，未来仍有进一步提升空间。

    　　2024Q1 收入增速阶段性放缓。主要为：①高基数下老店增速放缓；②自建数量符合预期，但收入贡献有限；考虑一级市场估值较高，并购阶段性放缓，2023/2024Q1 新增并购331/6 家，对比益丰559/166 家，大参林750/68家，体量偏小，对当期收入贡献较少；③考虑内部经营效率的提升及老店增速的提升，2023 年以来关闭较多盈利能力不佳的老店，对收入增速亦有影响，预计2024 年关店可控；④部分传统批发业务由于毛利率较低，公司主动控速，导致批发业务收入持平，但加盟业务预计仍有较好表现。

    　　保持较快开店速度，门诊统筹有望贡献增量。2023 年开店3388 家，自建/并购/加盟分别1471/331/1586 家，2024Q1 开店642 家，开店速度较快，截至2024Q1 门店总数14109 家。可互可刷统筹门店数量达3338 家，占直营店30.67%，预计有望持续为公司带来增量。

    　　风险提示：市场竞争加剧风险，处方外流不及预期。