【投资要点】

    　　稳健成长，协同发展。公司成立于2006 年3 月，于2006 年9 月正式开航运营。截至2020 年11 月底，公司机队规模达98 架。公司以上海两场为主基地，拓展南京为辅基地，子公司九元航空以广州为低成本主基地。2020 年上半年，公司在上海市场占有率已达10.9%。2019年，公司与东航通过双方集团及下属控股子公司完成了互相持股。新冠疫情期间，公司充分发挥单位可变成本较低的优势，积极复飞和新开航线，先于三大航实现国内线单月ASK 同比增速转正。2020Q3，公司国内线已基本恢复，单季度盈利由负转正。

    　　集中优势资源，航线布局均衡。公司国内线近七成起降集中在前25大机场，以上海两场和南京禄口机场为代表的华东区域为主，在华南、西南、东北、西北等区域的分布相对均衡。国际线出发地以上海和南京主辅基地为主，2019 年在国内二三线城市开通国际航线；目的地以日本和泰国为主，瞄准境外经济发达城市、热门旅游景点和洲际长航线。九元航空着力华南/西南/东南亚低成本市场。

    　　“性价比”打造差异化定位。一方面，公司积极争取经济发达城市和热门旅游景点的时刻资源，不断提升航线结构；另一方面，公司通过保持基本统一的机型、集中资源于基地机场等精细化管理方法，不断优化成本结构，以支撑略低于市场竞争对手的价格水平，为客户提供超出票价水平预期的高性价比服务。公司的客座率和飞机利用率高于三大航，单位固定成本和单位可变成本低于三大航，销售费用与管理费用控制良好。

    　　需求端和供给端保障未来成长。公司作为中国民航业的重要参与者，需求端有望受益于短期行业景气回升和长期民航业增长潜力。

    　　B787/A320neo/A321neo 等新机型的引进将提升座位数增速。公司将通过增开洲际长航线来提升B787 系列飞机的利用率，通过深化国际航线网络建设、加强与海外航司的协同来提升B787 系列飞机的客座率。

    　　国内一二线机场陆续完成扩建，为公司获取优质增量时刻创造条件。

    　　【投资建议】

    　　参考公司 2020 年 1-11 月运营数据、新冠疫情的变化以及疫苗研发和生产的进度，我们下调对公司 2020-2022 年营业收入和营业成本的预计，下调对公司 2020 年利润的预计，上调对公司 2021-2022 年利润的预计。预计2020-2022 年，公司营业收入分别为 104.9 亿元/165.4 亿元/200.4 亿元，同比增速分别为-37.4%/57.6%/21.2%；公司归母净利润分别为-7.1 亿元/8.9 亿元/12.7 亿元，同比增速分别为-171.2%/225.1%/43.8%。EPS 分别为-0.36 元/0.45 元/0.65 元，对应当前股价，2021-2022 年 PE 分别为 24.9倍/17.3 倍。

    　　公司通过“性价比”打造差异化定位，一方面通过积极争取经济发达城市和热门旅游景点的时刻资源，不断提升航线结构；另一方面通过精细化管理，不断优化成本结构，以支撑略低于市场竞争对手的价格水平，为客户提供超出票价水平预期的高性价比服务。公司作为中国民航业的重要参与者，需求端有望受益于短期行业景气回升和长期民航业增长潜力，维持“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　新冠疫情恢复进度低于预期；

    　　油价上涨幅度超预期。