弱需求叠加高油价导致Q1 公司亏损扩大2.7 亿元，收入货运吨公里同比增长51.2%部分对冲扰动。Q1 国内线RPK 同比降21%，我们测算对应RRPK 环比增7%，主基地上海疫情波动导致3 月旅客周转量降幅扩大。上海7 区实现社会面清零，修复曙光或近。我们测算公司Q1 航油成本约9 亿元，单位扣油ASK 成本同比增长约22%，料主要因为飞机日利用率再次筑底，导致成本摊薄受限。预计“十四五”期间行业飞机引进增速将降至5%~6%（“十三五”期间同增9%~10%），叠加低线消费升级，预计行业将迎来结构性改善，2024 年公司有望实现净利率9.9%，与B787 机型入列前3 年公司9%~10%的净利率相符。
货运高景气助力增收，弱需求及高油价导致Q1 亏损5.4 亿元，期待防控拐点到来后需求的快速反弹。公司2022Q1 营业收入同比增长1.2%至24.9 亿元，春节期间出行管控以及局部地区疫情反复的影响下，客运周转量同比下滑15.8%，收入同比增长或主要受益于货运业务高景气，Q1 公司收入货运吨公里同比增长51.2%。同期公司实现归母/扣非净利润亏损5.4/5.5 亿元，同比扩大2.7/3.1 亿元，营业成本同比增幅高出收入8.1pcts，或主要受到同期平均航空煤油出厂价同比大幅上涨55%所致，公司财务费用同比上升2.2 亿元，我们预计主要由于同期公司汇兑收益减少至约4000 万元。受近期上海等地疫情散发的影响，4 月18 日~4 月24 日行业航班量同比下降77.4%，公司主基地上海严格管控，叠加油价高位运行，我们预计Q2 业绩或持续承压。截至4 月28 日，上海已有7 区实现社会面清零，可实施“有限人员、有限区域、有限活动”，期待上海防控拐点到来后需求的快速修复。
Q1 国内线RPK 同比降21%，我们测算对应RRPK 环比增7%，主基地上海疫情波动导致3 月旅客周转量降幅扩大。上海7 区实现社会面清零，修复曙光或近。Q1 公司国内线RPK 同比下滑20.6%，为2019 年同期的72.8%，其中受上海疫情散发的影响，3 月公司国内客运周转量同比降幅扩大至近60%。公司采取积极的价格策略，我们测算Q1 公司客公里收益环比增长7%至0.44 元。
在客运需求下滑背景下，公司从2021 年10 月起执行往返欧洲的货包机业务，Q1 公司RFTK 同比大幅增长51.2%，助推公司总营收实现1.2%正增长。4 月27 日上海新冠肺炎疫情防控新闻发布会表示将对社会面基本清零的区实施“有限人员、有限区域、有限活动”，目前已有7 区社会面清零，主基地市场修复的曙光或近。
预计单位扣油ASK 成本同比增长约22%，料主要因为飞机日利用率再次筑底，导致成本摊薄受限。同期财务费用同比增长2.2 亿导致三费率增长至16.7%。
营业成本同比增长9.8%至30.2 亿元，增幅较收入高8.1pcts，或主要由于航空煤油出厂均价同比大涨55.1%，从而导致航油成本大幅增加。我们测算公司Q1航油成本约9 亿元，单位扣油ASK 成本同比增长约22%，料主要因为飞机日利用率再次筑底，导致成本摊薄受限。我们预计公司Q1 实现汇兑收益约4000 万元，财务费用同比增长2.2 亿导致三费率增长至16.7%。
阶段性冲击无需过度悲观，2023~25 年为民航增长期和释放期，预计公司2023年或实现净利润12.2 亿元。《“十四五”民用航空发展规划》提出2023~25 年为民航增长期和释放期，重点扩大国内市场、恢复国际市场，民航高质量发展阶段，作为民营航司龙头运营机制更加灵活、更具成长性。后疫情时代B787 的盈利能力有望提升，化解市场对成本端的担忧。预计“十四五”期间行业飞机引进增速将降至5%~6%，期待供给结构优化释放票价弹性。公司深耕精品航线运营出 色，预计将率先受益于需求改善，我们预计公司2023 年有望实现净利润12.2亿元。
风险因素：疫情控制低于预期；宏观经济增速下行；油价大幅上涨；人民币大幅贬值。
投资建议：弱需求叠加高油价导致Q1 公司亏损扩大2.7 亿元，收入货运吨公里同比增长51.2%部分对冲扰动。Q1 国内线RPK 同比降21%，我们测算对应RRPK 环比增7%，主基地上海疫情波动导致3 月旅客周转量降幅扩大。上海7区实现社会面清零，修复曙光或近。我们测算公司Q1 航油成本约9 亿元，单位扣油ASK 成本同比增长约22%，料主要因为飞机日利用率再次筑底，导致成本摊薄受限。预计“十四五”期间行业飞机引进增速将降至5%~6%（“十三五”期间同增9%~10%），叠加低线消费升级，预计行业将迎来结构性改善，2024 年公司有望实现净利率9.9%，基本与B787 机型入列前3 年公司9%~10%的净利率相符。我们调整公司2022/23/24 年EPS 预测至-0.14/0.61/0.89 元(原预测2022/23 为0.61/0.89，2024 年为新增)。我们给予公司2024 年业绩20 倍PE估值，9%折现率对应目标价约18 元，维持“买入”评级。