3Q25 业绩低于我们的预期

    　　公司公布2025 年第三季度业绩：营收64.1 亿元，同比减少1.9%；归母净利润5.8 亿元，同比下降25.3%；业绩低于我们预期，主要是因为运力增速不及预期和机票价格下滑。

    　　3Q25 公司运力同比减少1.4%，其中国内运力减少7%。公司运力3 季度同比下降，主要是受到普惠发动机问题导致飞机停场的影响，旅客周转量也随之下降。

    　　票价略有下滑，但优于行业。3Q25 公司旅客周转量同比略降0.4%，营业收入同比-1.9%，票价略有下降，但明显优于行业。

    　　单位扣油成本有所上涨。3Q25 公司单位营业成本同比下降1.0%，但考虑到国内油价同比下降11.2%，我们预计单位扣油成本有所上涨，这可能是由于（1）国际线占比提升导致飞机起降、停场、餐食等费用提高以及（2）飞机维修费用增加。

    　　发展趋势

    　　我们预计公司2026 年运力增速有望超过15%，重拾增长。公司2025 年主要受到飞机停场影响导致运力下降，发动机问题有望在2026 年初解决，2026 年运力有望保持高增速。

    　　成本端主要着力于降外币负债和财务费用，未来有望继续改善。

    　　3Q25 公司财务费用同比下降16.6%，我们认为主要是通过替换高利率的美元负债来实现，未来仍有下降空间。

    　　盈利预测与估值

    　　由于发动机问题导致公司运力增长不及预期和扣油成本上涨，我们下调2025 和2026 净利润38.3%和19.4%至9.8 亿元和19.3亿元。当前股价对应28.9 倍2025 年市盈率和14.7 倍2026 年市盈率。维持跑赢行业评级。由于估值逐渐切换到2026 年，我们维持目标价不变，对应32.4 倍2025 年市盈率和16.5 倍2026 年市盈率，较当前股价有12%的上行空间。

    　　风险

    　　油价大幅上涨，人民币贬值，发动机问题持续时间超预期。