公司是国内毛精纺纱线赛道龙头，深耕主业多年。1）公司是服饰赛道上游企业，主要产品为毛精纺纱线、羊绒纱线等，业务囊括毛条制条、改性处理、纺纱、染色等环节。2）2022 年年产毛精纺纱线14484 吨/羊绒纱线1711 吨/羊毛毛条6470 吨，年末员工超过3800 人。2022 年收入达39.5 亿元（近6 年CAGR为13.6%，即2016~2022年CAGR，以下类推），业绩达3.9 亿元（近6 年CAGR 为16.1%）。3）2023 年以来服饰制造订单疲软，公司得益于自身业务成长性，业绩保持增长。2023Q1~Q3 收入同比+12%至35.1 亿元/业绩同比+4%至3.5 亿元/扣非业绩同比+13%至3.3亿元。

    　　毛精纺纱线稳健发展，近年新开拓羊绒业务迅速成长。分业务来看：2022 年公司毛精纺纱线/ 羊绒纱线/ 羊毛毛条/ 改性处理、染整及羊绒加工业务收入分别为22.4/10.7/5.9/0.3 亿元（过去2 年CAGR 分别为19%/134%/22%/-37%），收入占比分别57%/27%/15%/1%。1）毛精纺纱线：系公司核心品类产品，2021 年以来增长主要系销量驱动，目前全球市占率估计达高单位数~低双位数。我们判断10 月以来业务出货同比增长，综合估计2023 全年销量同比有望增长10%+。2）羊绒纱线：

    　　2020 年公司正式开拓纱线羊绒纱线产品，近年业务迅速扩张并跻身赛道前列，未来产能爬坡、产量释放有望驱动规模继续增长。3）羊毛毛条：纺纱产业链中间产品，单价较低、盈利受原材料价格影响较大。由于澳洲羊毛价格震荡下跌，我们判断2023Q1~Q3 毛条业务盈利表现较弱，后续若原材料价格反弹、盈利能力有望回升。

    　　需求端：创新产品，拓宽渠道，挖掘客户多元需求。公司面向广阔的下游服饰市场，服务于全球约5000 多家客户、500 多个品牌，客户集中度较低。1）近年来公司秉持可持续宽带发展战略：扩充品类、创新使用场景，推出运动、家纺、室内装饰、产业用纱等产品系列，有效打开需求面。公司善于根据市场及客户的差异化需求开发产品，研发沉淀得以显现。2）拓宽内销市场渠道，2022 年内销/外销占比分别为66%/34%，内销占比稳步提升、销售渠道进一步多元化。

    　　产能端：兼具成本与速度优势，规模扩张，进军越南。1）为匹配下游客户需求，目前公司产能仍在持续扩张，我们估计目前公司毛精纺纱线产能约13 万锭左右，未来5年CAGR 有望保持10%~15%。分业务来看：2022 年公司毛精纺纱线产量14484 吨（过去3 年CAGR 达10.9%）/羊毛毛条产量6470 吨（过去3 年CAGR 为4.5%）/改性处理、染整及羊绒加工产量2713 吨（过去3 年CAGR 为5.6%）/羊绒纱线产量为1711 吨。2）从产能布局上来看，公司以国内产能为主，产业链配套完整，2022 年起布局越南产能，成本管控较国际同业竞争对手而言具备显著优势。3）公司具备覆盖上游多个环节的纵向一体化生产链，装备水平先进，管理效率高，在订单快速反应、满足客户差异化需求方面具备显著优势，我们估计目前毛精纺纱线交期约50+天。

    　　财务表现：收入及业绩预计稳健增长。1）收入：过去4 年CAGR 为11%，2020 年表现较弱，其余年份稳健增长。2）毛利率：稳中有升，近年在18%~20%左右（其中毛精纺纱线毛利率稳定在较高水平，羊绒纱线毛利率具备提升空间），公司主营业务成本中约85%为直接材料，我们判断原材料价格波动短期或对公司毛利率带来扰动。

    　　3）费用率：公司费用管控效果稳定，近年费用率整体较低。2022 年销售/管理/财务/研发费用率分别1.8%/3.0%/-0.3%/2.7%。4）综合以上，在毛利率提升及费用率优化下，近年公司净利率逐年提升，2022 年净利率为9.9%。

    　　投资建议。公司是毛精纺纱线、羊绒纱线龙头，增长曲线清晰，我们估计2023-2025年归母净利润分别+5.3%/+17.2%/+16.4%至4.1/4.8/5.6 亿元， 当前（ 截至2023/12/15）总市值50 亿元，对应2024 年PE 为10 倍；我们认为合理市值区间58.4~66.4 亿元，对应2024 年PE 为12~14 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：产能扩张风险；订单疲软风险；原材料价格波动风险；外汇波动风险。