24 年业绩符合预期，Q4 盈利能力回升

    　　24 年公司实现收入48.41 亿元（同比+9.1%），归母净利润4.28 亿元（同比+6.0%），扣非后归母净利润4.10 亿元（同比+5.2%），收入及利润均创历史新高。单Q4 实现收入9.69 亿元（同比+4.5%），归母净利润0.58 亿元（同比+9.5%），扣非后归母净利润0.57 亿元（同比+3.0%）。

    　　24 年公司拟现金分红2.19 亿元，分红率51.2%，延续历史水准（近三年分红率52.6%）。

    　　羊毛业务稳中有升、羊绒产销快速放量

    　　羊毛业务：24 年毛精纺纱线/羊毛毛条分别收入25.43/6.66 亿元，同比增长1.8%/0.9%；销量15739/7608 吨，同比增长5.0%/6.0%；平均售价16.2/8.8 万元/吨，同比下滑3.1%/4.8%。通过优化流程、加强成本控制及提升产品附加值，毛精纺纱线/羊毛毛条的毛利率分别同比提升1.7/1.6pp 至26.8%/5.2%。

    　　羊绒业务：24 年羊绒收入15.48 亿元（同比+26.7%），市场开拓顺畅、产能利用率进一步提升，实现销量2599 吨（同比+30.2%），平均售价59.6 万元/吨（同比-2.8%）。羊绒毛利率11.1%（同比-1.6pp），我们预计主要系折旧成本增加所致。

    　　毛利率稳中提升，费用支出略有增加

    　　24 年整体毛利率19.0%（同比+0.4pp），归母净利率8.8%（同比-0.3pp），期间费用率略有上升，主要是管理费用率同比+0.34pp，来自薪酬支出及股权激励费用增加；以及财务费用率同比+0.70pp，来自银行利息及汇兑损失增加。

    　　越南产能投产爬坡，中期竞争力突出

    　　羊毛方面，新澳越南一期2 万锭毛精纺纱线产能已于24 年11 月投产，剩余3 万锭产能已分阶段调试并计划于25 年陆续投产；此外，新澳银川2 万锭产能亦计划25 年下半年投产，公司国内外储备产能充足、布局优化。

    　　羊绒方面，宁夏新澳产能利用率已提升至较高水平，我们预计25 年有望满产；英国邓肯通过增资扩股方式引入Barrie Knitwear 持有40%股权，加深与顶奢客户Chanel 的关系绑定。

    　　盈利预测与投资建议：

    　　预计公司 25-27 年实现收入51.9/56.8/61.8 亿元，同比增长7.2%/9.5%/8.8%；实现归母净利润4.5/5.2/5.8 亿元，同比增长5.5%/14.5%/12.8%，对应 PE 9/8/7 倍，公司在产品研发、快反速度、市场拓展、产能布局仍然领跑行业，中长期市占率有望逐步提升，维持“买入”评级。

    　　风险提示：贸易摩擦加剧风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险