21 年产能不足限制收入增速，费用控制表现优秀3 月21 日瑞芯微公布21 年业绩：营收27.19 亿元（yoy：+46%），归母净利润6.02 亿元（yoy：+88%），与快报归母净利润预测中值基本一致。其中4Q21 营收6.62 亿元（yoy：+4%；qoq：-3%），归母净利润1.94 亿元（yoy：

    　　+47%，qoq：-26%）。我们增加了公司的研发投入预算同时下调其他三费投入，下调22/23/24 年归母净利润至 8.55/11.38/14.92 亿元，三年CAGR为32%。参考Wind 可比公司一致性预期38 倍22E PE，考虑到RK3588带动下，公司SoC 产品全面成长，新品放量将增厚业绩，给予公司55x 22EPE，对应目标价112.75 元（前值124.25 元），给予“买入”评级。

    　　2021 亮点：产品面2C/2B 同步拓展，增加AI 能力21 年公司智能应用处理器芯片营收22.77 亿元（yoy：+47%），应用由消费电子（2C）向行业应用（2B）延伸，扩大了智能家居、商用办公设备、智能教育电子等领域的使用范围。21 年机器视觉芯片RV1109/RV1126 系列及智能应用处理器RK3566/RK3568 系列已贡献全年收入接近20%；智能应用处理器芯片中内置NPU 营收5.61 亿元（yoy+1376%），比例达20.64%。

    　　2021 问题：产能分化导致业绩释放有限，存货水平上升21 年行业供应链紧张，主要晶圆代工厂产能未能公司满足大幅增长的需求。

    　　因此虽然公司产品销售量同比增长34%达到1.7 亿颗，但部分主销产品全年供应仅满足不到一半需求；同时为了维护同客户的长期关系，公司仅为冲抵成本上涨适度涨价，维持全年毛利率40%水平（其中4Q21 37.73%）。公司21 年底存货4.74 亿元（yoy：+96%）。

    　　2022 展望：旗舰芯片RK3588 成为公司发展主力军公司旗舰芯片RK3588 2Q22 有望规模出货，将满足全链路8K 的SoC 架构对带宽和功耗的要求。芯片主要用于ARM PC、平板、高端摄像头、NVR、8K 和大屏设备、汽车智能座舱、云服务设备及边缘计算、AR/VR 等八大市场，以及原RK3288、RK3399 等产品升级需求，推广速度高于预期。在供应链侧RK3588 也获得了三星的支持，预计将扭转2021 年产能不足的问题。

    　　看好AIoT 高景气和旗舰芯片放量，给予买入评级我们看好 2022 年 AloT 高景气下对产品销量的支撑，预计22/23/24 年归母净利润为8.55/11.38/14.92 亿元（前值：22/23 为9.43/13.11 亿元），对应 EPS 分别为2.05/2.73/3.58 元，给予公司22 年55 倍PE（Wind 可比公司一致性预期38 倍22E PE），对应目标价112.75 元，“买入”评级。

    　　风险提示：新产品研发不及预期；芯片产能不及预期。