千川出表阶段性影响报表表现，维持“买入”评级

    公司23Q1-Q3 实现营收16.27 亿元（yoy-23.31%），归母净利1.78 亿元（yoy-53.20%），扣非净利1.32 亿元（yoy-33.06%），收入及业绩下滑较多主要受到湖北千川出表影响，剔除同期并表影响，23Q1-3 内生收入入同降9.09%，归母净利同降3.89%。公司Q3 实现营收6.54 亿元（yoy-9.83%），归母净利9367 万元（yoy-63.35%，qoq+29.24%），归母净利下滑较多主要系22Q3 千川出表后确认大额投资收益所致，扣非净利同比-14.43%至7324 万元。考虑到需求尚处恢复期，我们下调零售收入预测，预计23-25年归母净利分别为2.55/2.97/3.45 亿元（前值2.66/3.19/3.72 亿元），对应EPS 分别为0.82/0.96/1.11 元，参考可比公司23 年Wind 一致预期PE 均值为15 倍，考虑到公司大家居战略稳步推进，给予公司23 年15 倍PE，目标价12.30 元（前值12.04 元），维持“买入”评级。

    　　零售渠道收入有所承压，大宗渠道收入快速增长剔除千川出表影响，分品类看，由于23 年以来终端需求表现相对偏弱，23Q1-3 整体衣柜/木门/成品配套营收同比分别-10.92%/-0.47%/-18.51%至12.12/0.60/0.72 亿元；但受益于大家居战略持续推进及大宗业务增长，23Q1-3 橱柜营收同增9.48%至2.02 亿元。分渠道看，需求恢复较弱导致零售渠道仍面临压力，23Q1-3 直营/经销收入同比分别-15.67%/-13.65%至0.53/13.74 亿元，Q4 在消费旺季&同期低基数催化下零售业务有望迎来修复；工程方面，湖北千川出表后公司独立开拓优质房企客户，23Q1-3 公司自身大宗业务收入同增101.33%至1.22 亿元。

    　　销售毛利率同比提升0.5pct，营销投入力度加大23Q1-3 销售毛利率同增0.50pct 至36.5%，我们判断主要系业务结构变化以及原料价格下行所致；23Q1-3 期间费用率同增4.64pct 至26.3%，其中销售费用率同增2.65pct 至12.9%，我们判断主要系公司聚焦零售主业、营销费用投入增加所致；管理+研发费用率同增1.67pct 至11.9%，财务费用率同增0.32pct 至1.55%，主要系收入同比下降，对刚性费用的摊薄效应减弱所致。此外，23Q1-3 经营性净现金流同增21.12%至3.05 亿元。

    　　坚持渠道扩张，加大终端赋能，前三季度净增门店112 家渠道端，23 年以来公司发布大家居4.0 店态，持续优化升级终端门店，同时开拓下沉市场覆盖空白城市，前三季度净增门店112 家至1929 家，实现渠道逆势扩张；同时，在行业需求承压之下，公司加大对零售终端赋能力度，积极践行大家居战略，我们预计大家居订单占比稳中有升。

    　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售大幅下滑，原料价格大幅上涨。