事件：晨光文具公布2021 年一季报，实现收入38.1 亿元，同比增长83%，归母净利润3.3 亿元，同比增长42.5%，扣非归母净利润同比增长69.5%。考虑2020H1 年疫情，2021Q1 收入相比2019Q1 增长62%，可见终端复苏强劲。

    点评：

    收入端如期恢复，成长归因仍为传统主业和办公业务晨光文具2021 年恢复快速成长，剔除疫情影响，相比2019Q1，收入的两年几何平均增长率达到27.2%，仍然维持快速增长的态势。从收入结构来看，我们推断传统业务约18.7 亿元，同比20Q1 增长48%，相比19Q1 增长21%；科力普14.7 亿元，同比20Q1 增长162%，相比19Q1 增长140%；生活馆2.4 亿元，同比20Q1 增长156%，相比19Q1 增长192%。新业务板块在20Q1 受疫情影响较大，21Q1 增长显著，且处于快速扩张期，相比19Q1 的增长也十分显著，且随着科力普的快速发展，和传统业务即将平分秋色，成为收入端增量的主要来源。

    利润率稍显压力，与收入结构有关

    晨光文具2021Q1 毛利率24.6%，同比下滑3.3pct，净利率8.7%，同比下滑1.84pct。我们认为利润端下滑主要与公司收入结构变化有关。由于公司新业务的快速发展，传统业务对收入贡献有所下降；从19Q1，20Q1 到21Q1，传统主业占公司总收入分别为66%/61%/49%，而新业务主要增量来自于科力普。由于科力普毛利率较低，费用率也较低，所以导致公司毛利率下滑较多，但净利率虽有下滑却稍好的情况。并且随着公司在科力普办公业务方面持续投入，规模效应逐步显现，未来利润率预期持续好转。而且利润率的压力不改新业务对公司利润贡献，并且传统主业通过渠道管理仍有利润率提升的空间。

    盈利预测、估值与评级：晨光文具传统主业在行业内持续保持领先地位，近年通过产品结构升级、渠道运营效率提升，盈利能力持续提升，我们看好公司主业通过渠道下沉及单店运营实现进一步的扩张；同时我们也看好晨光新业务科力普及九木杂物社的成长。我们维持公司21/22/23 年净利润预测为14.77/17.84/20.19亿元，对应PE 估值分别为58/48/42 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：疫情反复，新业务拓展不及预期。