事件:公司发布2021 年业绩快报。2021 年公司实现收入176.07 亿元,YOY+34.02%;实现归母净利润15.18 亿元,YOY+20.91%;其中单Q4 实现收入54.55 亿元,YOY+18.59%;实现归母净利润4.01 亿元,YOY+17%。

    科力普占比提升、原材料扰动等因素导致整体净利率有所下滑:21Q4 及21年全年净利率分别为7.35%/8.62%,同比分别变动-0.10pct/-0.93pct。净利率下滑主要系(1)净利率相对较低的科力普收入占比同比提升5pct+,科力普净利率在2-3%,而历史晨光整体净利率接近10%;(2)短期原材料成本上涨导致毛利率承压。

    传统业务22Q1 开始或逐步向好:疫情和双减影响下,我们预计传统业务21Q4增速仍有承压,但伴随公司在产品、渠道端的同步调整,预计22 年传统业务逐季向好。(1)产品端:成立本册产品事业部,推动本册类产品增长;(2)渠道端:推动终端动销,包括提升货架占有率、铺设钢木货柜等;针对性解决缺货问题,提升调货速度;电商业务持续发力。综合考虑基数等影响,我们判断公司传统核心业务增速将逐季向上。

    科力普及零售大店增速靓丽:我们预计科力普21 年收入增速或超过50%,净利率有望超过3%,22 年增速预计仍将维持30%以上;零售大店收入保持快速增长,九木新开店维持100 家目标,且21Q3 开始实现单季度盈利,预计22 年收入高增的同时贡献一定利润增量。

    盈利预测:预计2022-2023 年营业收入为212.1、258.3 亿元,分别同比增长20.5%、21.8%,实现归属于母公司净利润分别为18.2、21.5 亿元,同比增长19.9%、18.1%;对应2022 年3 月8 日股价的P/E 分别为25 和21 倍。

    风险提示:原材料价格持续上涨风险,疫情恶化风险,双减政策加码风险。