事件

    8 月25 日公司发布中报，1H22 公司实现营收84.3 亿元，同比+9.7%，归母净利5.3 亿元，同比-20.7%；其中2Q 实现营收42 亿元，同比+8.5%；归母净利润2.5 亿元，同比-25.1%；扣非归母净利2.3 亿元，同比-28.1%，整体业绩符合预期。

    经营分析

    传统主业：2Q 受上海封控干扰发货进度，产品结构持续优化。2Q 公司传统核心业务实现营收16.6 亿元（剔除科力普、零售大店、晨光科技），同比-10.2%，主因3 月起上海疫情封控干扰生产和出货进度，全国多点疫情影响下校边店客流承压。分品类：品类优化持续推进，精准爆款产品思路下单品贡献持续提升，其中2Q 书写/学生/办公文具营收5.1/6.4/7.1 亿元，(-35%/-0.2%/+6.2%)，毛利率同比-2.1/-1/+2.3pct 至39%/34%/22%。

    科力普延续靓丽高增，零售大店受疫情冲击开店放缓。1）科力普：2Q 营收22.56 亿元（+35.8%），毛利率8.5%（同比+0.2pct），积极开发营销礼品、MRO 供应链，中后台数字化建设&规模化推动效率提升、费用优化，1H 净利率3%（+0.65pct）。2）零售大店：2Q 营收1.65 亿元（-32%）；其中九木/生活馆营收1.6 （-27.9%）/0.05 亿元（-75%）。截至1H 末，零售大店共计534 家，其中九木481 家（直营324+加盟157），较年初+18 家，生活馆53 家，较年初-7 家。3）晨光科技：1H营收2.3 亿元（+2%）。

    受业务结构改变、固定费用摊销影响，净利率同比-2.4pct。受低毛利的科力普业务占比提升、疫情期间固定费用摊销提升影响，2Q 毛利率19.3%（同比/环比-4/-2.4pct），销售/管理&研发/财务费用率同比分别-0.2/-0.18/-0.4pct，净利率为6.2%（同比-2.4pct，环比-0. 5pct）。

    3Q 修复可期，中高端&2B 中期成长动能充足。伴随疫情控制和修复，6 月起公司生产经营已进入改善通道，有望通过多渠道发力、品类扩张使传统业务重回增长，产品价格带中高端升级亦有望优化盈利水平，零售大店有望加速展店。办公集采空间广阔，业务规模、利润率均具备提升空间。

    盈利调整和投资建议

    公司护城河深厚，新业务成长动能充足，预计22-24 年公司归母净利分别为15.6、19.1、25.9 亿元，当前股价对应PE 分别为25、20、15 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    传统业务增速低于预期；疫情长时间持续影响客流；新业务拓展低于预期。