事件描述

    公司发布半年报，22H1 实现营收/归母净利润/扣非净利润84.33/5.29/4.84 亿元，同比+10%/-21%/-21%；其中Q2 实现营收/归母净利润/扣非净利润42.05/2.53/2.29 亿元，同比+9%/-25%/-28%，Q2 非经常损益2448 万元，主要为政府补助。

    事件评论

    Q2 传统主业收入优于预期，科力普延续高增。传统核心业务（不含晨光科技）/零售大店/科力普/晨光科技22H1 收入同比-12%（剔除贝克曼为-15%）/-10%/+41%/+2%,22Q2 收入同比-10%/-30%/+36%/-5%，1)传统主业：上海疫情影响较大，不过考虑学生/办公文具委外生产比例或较高，非疫情区域终端仍实现正常拿货和销售，同时公司积极引导经销商拓展社区商圈等以应对流量变化，Q2 收入增速优于预期；2）零售大店：疫情影响线下客流，九木开店增速略有放缓；3）科力普：受益于产业趋势和新客户持续开拓，延续快速增长势头，受疫情影响较小。分品类，22Q2 书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/科力普收入同比-35%/-0.2%/+6%/-26%/+36%，书写工具基本自产，产销受疫情影响较大。

    结构变化&疫情影响，利润率小幅下降。22Q2 公司毛利率/净利率同降4.1/2.4pct。毛利率层面， 22Q2 书写工具/ 学生文具/ 办公文具/ 其他产品/ 科力普毛利率为39.2%/34.1%/22.2%/48.5%/8.5%，同比-2.1/-1.0/-2.3/+1.7/+0.2pct，1）传统主业毛利率下降，一方面：上海疫情对毛利率较高的书写工具产销影响较大，书写工具22Q2 占总收入比重12%，同降8pct，另一方面：疫情影响终端购买力，高端产品销售占比或有下降，除书写工具外，学生/办公文具毛利率均有下降；2）低毛利率的科力普收入占比上升（22Q2占总收入比重54%，同比上升11pct）。费用率层面，单Q2 销售/管理/研发/财务费用率同比-0.21/+0.09/-0.26/-0.43pct，期间费用率同降0.8pct。净利率层面，受毛利率下降影响，传统主业净利率预计同比下降，其中安硕受疫情影响依旧亏损（总部和主要生产基地位于上海）；科力普伴随规模增长，净利率提升（22H1 为3.1%，同比+0.8pct）。

    短期来看，主业逐步向好，集采高增延续可期。传统主业：预计6 月以来逐步恢复、增速回升，秋季开学前后是观测零售回升的重点阶段，且随着双减压力的充分释放，传统零售有望重回年化10%-15%的增长区间，基本面改善可进而带动PEG 修复；科力普：集采产业趋势确定，预计仍有35%左右收入增长，净利率受益于规模提升，稳步上行可期。

    中 长期来看，一体两翼同步发展，看好晨光持续成长性。传统主业未来看点在于渠道提升和品类拓展，渠道提升层面，不仅依靠内生（校边店单店提升仍有较大空间，目前加盟店数量占比仅15%），同时重视外延（电商、社区店等）增量，从批发商转为品牌零售商，同时借助九木升级晨光品牌；品类拓展层面，书写工具等强势品类依靠渠道协同和产品升级，实现年均10%左右的稳健增长可期，同时高潜品类本册纸品/儿童美术/办公用品等有望同步实现突破，带来收入增量。科力普收入增速有望维持且净利率持续提升可期。九木杂物社已逐步理顺运营模式，后续伴随疫情好转，预计业务恢复稳定增长。预计公司2022-2024 年归母净利润为16.1/19.8/23.4 亿元，对应PE 为24/20/16 倍。

    风险提示

    1、经济下行导致终端需求承压；2、文具行业竞争加剧。