事项：

    公司发布2022 年中报，22H1 公司实现营业收入84.33 亿元，YOY+9.7%；实现归母净利润5.29 亿元，YOY-20.6%，归母净利率6.3%，YOY-2.4pcts；实现扣非归母净利润4.84 亿元，YOY-21.0%，扣非归母净利率5.7%，YOY-2.2pcts。

    单Q2 实现营业收入42.0 亿元，YOY+8.5%，实现归母净利润2.53 亿元，YOY-25.1%，归母净利率6.0%，YOY-2.7pcts；实现扣非归母净利润2.29 亿元，YOY-28.1%，扣非归母净利率5.4%，YOY-2.8pcts。

    评论：

    点状疫情频发，零售业务承压。分业务看，传统核心：我们测算公司22H1/单Q2 分别实现营收约36.0/17.85 亿元，同比-11.5%/-9.3%，其中晨光科技22H1/单Q2 分别实现营收约2.35/1.17 亿元，同比+2%/-4.6%。传统核心业务营收下滑主要系其业务总部及生产基地均在上海，封控管理下原材料供应、物流运输等受影响所致；细分赛道中儿童美术产品营收增速显著高于传统核心业务整体，儿童美术高端产品市占率有所提升。新零售（生活馆+九木）：22H1/单Q2 分别实现营收4.30/1.65 亿元，同比-10%/-32.1%。九木杂物社22H1/单Q2分别实现营收4.0/1.6 亿元，同比-9%/-27.9%，主要系九木店铺多位于购物中心，上半年疫情多点散发下商场客流显著下滑所致；未来随优化线上公/私域运营，抗风险能力有望提升。同时九木开店速度略有放缓，相较Q1 末，直营店/加盟店分别净增3/6 家至324/157 家。分产品看，书写工具/学生文具/办公文具分别实现收入10.09/13.54/14.45 亿元，YOY-30.6%/-3.7%/-1.0%，毛利率分别同比-0.5/+0.2/-0.7pct 至39.8%/33.7%/25.7%；其中书写工具营收下滑较多主要系中性笔销售下滑所致。

    疫情下科力普增速仍强劲。营收方面，22H1/单Q2 分别实现约44.0/22.56 亿元，同比+40.7%/+35.8%，收入占比从2021 年的44.1%提升至52.2%；盈利方面，22H1 毛利率同比下滑0.4pct 至8.9%，净利率同比+0.8pct 至3.1%，盈利能力同比改善，22H1 实现净利润1.35 亿元，同比+87%，增速靓丽。中长期看，办公物资采购市场规模超万亿元，科力普客户服务经验丰富、供应链优势突出，未来在存量客户深度挖掘&增量客户持续开拓、营销礼品着力拓展&MRO 供应链开发下高增速有望延续，加强数字化建设提升效率下利润端或持续改善。

    控费能力增强部分抵消毛利率下滑影响。公司22H1/单Q2 毛利率分别同比-3.5pcts/-4.1pcts 至20.5%/19.3%，主要系疫情下传统核心业务收入下滑及低毛利业务科力普营收占比提升所致；22H1 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.4pct/-0.2pct/-0.2pct/-0.3pct 至7.6%/4.4%/1.0%/-0.2%，其中财务费用率下降主要系上半年汇兑损益为正（去年同期出现亏损）及利息收入增加所致。综上影响，公司22H1/单Q2 归母净利率同比-2.4pcts/-2.7pcts 至6.3%/6.0%；现金流方面，上半年经营活动现金流净额同比减少34.0%至2.38 亿元，主要系业务受疫情影响及营运资金投入有所增加所致，但单Q2 现金流情况已明显改善，单Q2 经营活动现金流净额同比+19.1%至2.33 亿元。

    核心优势稳固，疫情好转下业绩恢复可期，维持“强推”评级。上半年疫情封控对公司生产经营造成较大影响，零售业务明显承压，但文具作为必选消费品市场空间依然广阔；传统核心业务竞争力稳定下，科力普受益于广阔市场空间，凭借客户服务及供应链优势有望延续高增，驱动公司业绩持续提升。但考虑到上半年疫情不利影响，我们预计2022-2024 年公司归母净利润分别为15.83/19.16/22.59 亿元（前值为17.61/21.19/24.80 亿元），对应当前股价PE 为25/20/17 倍。参考绝对估值法，给予目标价60 元，维持“强推”评级。

    风险提示：疫情反复；传统核心业务面临转型挑战；行业竞争加剧等。