事件：晨光股份发布2022 年半年报。2022H1 公司实现营收84.33亿元，同比增长9.72%；归母净利润5.29 亿元，同比下降20.65%；扣非后归母净利润4.84 亿元，同比下降21.01%。其中2022Q2 当季公司实现营业收入42.05 亿元，同比增长8.53%；归母净利润2.53 亿元，同比下降25.12%；扣非后归母净利润2.29 亿元，同比下降28.13%。
疫情扰动下传统核心业务仍具韧性，品牌、渠道、产品仍全面领先分品类看，2022H1 公司书写工具、学生文具、办公文具、其他产品、办公直销分别实现收入10.09/13.54/14.45/2.21/44.02 亿元，同比增长-30.63%/-3.74%/-1.02%/-5.89%/40.74%。由于公司传统核心业务的总部、生产基地均在上海，Q2 疫情封控对公司生产、物流等影响较大。
2022H1 公司传统核心业务（剔除科力普、零售业务）实现收入36.02亿元，同比下降11.56%。其中晨光科技实现收入2.35 亿元，同比增长2%。公司传统核心业务品牌、产品、渠道等领先优势明显，下半年有望逐步向上修复。2021 年也是公司新的五年战略开局之年，传统核心业务加快推进产品结构优化以及全渠道布局，产品高端化占比、零售服务能力有望进一步提升。中长期看公司在国内外市场仍有较大发展空间，我们认为传统业务整体向好局面不改，预计公司传统核心业务中期维持10%-15%的增长。
科力普延续高速增长，零售大店业务短期承压2022H1 晨光科力普实现营业收入44.02 亿元，同比增长 40.74%，毛利率同比下降0.44pct 至8.91%；实现净利润1.35 亿元，同比增长87.50%。其中2022Q2 晨光科力普实现营业收入22.56 亿元，同比增长35.77%，毛利率同比提升0.20pct 至8.54%。公司持续推动客户开发，央企客户方面入围中粮集团、南方航空等项目；政府客户方面入围济南轨道交通、杭州地铁等项目；金融客户方面入围广发证券、北京银行等项目；MRO 方面入围中国华能和中国铝业等项目。伴随科力普持续推进供应链升级、优化仓储物流基础建设以及产品矩阵拓宽，公司服务能力进一步提升，同时公司不断优化客户结构，控费能力也有所增强，预计科力普办公直销业务利润率或将逐步提升。
2022H1 晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入4.3 亿元，同比减少10%，其中，九木杂物社实现营业收入4.0 亿元，同比减少9%。
截至2022 年6 月末公司在全国拥有534 家零售大店，其中九木杂物社481 家（直营324 家，加盟157 家），晨光生活馆53 家。疫情短期影响九木杂物社线下开店速度以及线下客流，但公司通过IP 文创化和供应链建设提升原创商品能力，同时提升会员运营，提高百万级注册会员的复购率，采取会员权益延期、权益补发等措施增加消费者粘性。
九木杂物社继续推进落实新一轮五年战略定位，逐步成为晨光品牌和产品升级的桥头堡，以及全国领先的中高端文创杂货零售品牌，中长期发展潜力较大。
收入结构调整致盈利能力略有下滑，期间费用管控良好盈利能力方面，2022H1 公司毛利率为20.50%，同比下降3.51pct；2022Q2 毛利率为19.28%，同比下降4.12pct。其中，公司办公直销/办公文具/ 学生文具/ 书写工具毛利率分别为
8.91%/25.74%/33.72%/39.79%，同比分别-0.44/-0.70/0.16/-0.50pct。
盈利能力下滑主要系毛利率较低的科力普业务占比提升、书写工具受疫情影响占比下降、疫情期间固定费用摊销上升所致。
期间费用方面，2022H1 期间费用率为12.80%，同比下降1.16pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.64%/4.36%/1.01%/-0.22%，同比分别-0.44pct/-0.24pct/-0.22pct/-0.27pct。2022Q2 公司期间费用率为12.22%，同比下降0.82pct。综合影响下，2022H1 公司净利率为6.49%，同比下降2.15pct；2022Q2 公司净利率为6.22%，同比下降2.40pct。
投资建议：公司作为国内外文具集大成者，传统业务产品渠道持续升级，晨光科力普、零售大店等新业务快速增长，一体两翼高质量推进。伴随疫情逐步好转以及公司积极主动应对，公司业绩有望保持持续改善。我们预计晨光股份2022-2024 年营业收入为206.10、250.88、301.36 亿元，同比增长17.05%、21.73%、20.12%；归母净利润为15.48、19.36、23.25 亿元，同比增长1.99%、25.07%、20.09%，对应PE 为25.2x、20.2x、16.8x，维持买入-A 的投资评级。
风险提示：局部地区疫情反复风险；新业务发展不及预期风险；双减政策影响超出预期风险。