2023Q1 营收/归母净利润分别48.8 亿/3.3 亿元，同比+15.4%/+21.0%，收入符合预期、利润超预期，主要系传统业务净利率改善、新业务利润贡献加大；扣非净利润同比+15.4%至2.9 亿元。公司传统业务已迈入改善通道，新业务提质趋势明确，基本面有望逐季向上，维持“买入”评级。

    　　收入符合预期，利润超预期。2023Q1 公司营收48.8 亿元，同比+15.4%，符合我们预期。

    　　综合毛利率同比-2.0pcts 至19.7%，其中书写工具/学生文具/ToC 办公毛利率分别同比+0.1/+0.3/-1.1pcts，细分品类毛利率变动源于产品结构性变化，而整体毛利率下滑主要系科力普收入占比提升，而科力普受品类结构改变、属地供应商模式占比提升影响，毛利率同比-2.1pcts 至7.2%。由于收入结构变化，2023Q1 期间费用率同比-1.6pcts 至11.8%。2023Q1 归母净利润/扣非净利润分别为3.3 亿/2.9 亿元，同比+21.0%/+15.4%，超我们预期，主要系传统业务净利率同比改善，叠加新业务利润均有正向贡献。

    　　传统业务（不包括晨光科技）：收入弱复苏，盈利同比修复。2023Q1 传统业务收入17.5亿元，同比+3.2%，符合预期，传统业务弱复苏主要系小学汛铺货阶段受到干扰；细分来看，核心传统业务（大众+儿美+精品文创）增速-6.3%、ToC 办公增速15.8%，体育用品销售持续推进，对ToC 办公增长起到一定促进作用；若剔除安硕和贝克曼并表影响，我们测算传统业务收入23Q1 同比增速约2%。2023Q1 传统业务重拾结构性升级态势，精品文创收入占比有所提升，叠加费用优化和税率降低正向拉动，我们判断传统业务表观净利率同增1pcts 至15%左右、实际经营性净利率略有改善。传统业务渠道库存已较年初明显降低，工厂出货逐步跟上终端动销回暖步伐，继续改善值得期待，我们维持2023年传统业务收入增速预测15%。

    　　新业务：科力普稳健增长，九木/晨光科技扭亏。2023Q1 新业务收入合计31.3 亿元，同比+23.7%。其中，23Q1 科力普收入26.4 亿元，同比+23.1%，低于我们预期；表观净利率受益于政府补助增加同比改善，剔除后经营性净利率同比持平；维持全年科力普28%的收入增速预测。23Q1 晨光生活馆（含九木）复苏优于传统业务，收入同比+13.3%至3.0 亿元，并且实现正向盈利；截至2023 年3 月底拥有零售大店547 家，其中晨光生活馆43 家、九木杂物社504 家（自营345 家、加盟159 家，较年初分别+8/+7 家）。23Q1晨光科技收入1.9 亿元，同比+57.9%，超我们预期，主要系线上打法优化和新平台（抖音/拼多多/直播电商等）贡献增加，利润端实现扭亏。

    　　风险因素：疫情影响超预期；双减政策影响；传统业务收入增长和利润率低于预期；九木拓展低于预期；科力普坏账增加。

    　　投资建议：鉴于传统业务开启复苏态势、新业务利润贡献逐步增加，维持2023-2025 年EPS 预测1.84/2.29/2.77 元。结合具备类似渠道结构和消费属性的可比公司海天味业、公牛集团的Wind 一致预期平均估值（2023 年约35x PE），给予公司2023 年35x PE，对应目标价64 元，维持“买入”评级。