投资要点

    　　晨光股份披露2023Q3 业绩

    　　23Q1-3 公司实现营收158.6 亿元，同比+15.5%，实现归母净利润10.94 亿元，同比+17.0%，扣非后归母净利润9.97 亿元，同比+18.3%；23Q3 单季实现营收58.99亿元，同比+11.4%，实现归母净利润4.90 亿元，同比+20.4%，扣非后归母净利润4.54 亿元，同比+26.78%。单季收入表现稳健，受益精创恢复带来的结构改善公司盈利表现优异。

    　　传统业务稳步修复，结构优化推动盈利回升

    　　传统核心业务：23Q3 公司传统核心业务营收26.86 亿元，同比+7.3%，延续稳健恢复表现。其中，晨光科技营收2.87 亿元，同比+29.9%，线上渠道表现优异。

    　　具体分产品看，23Q3 公司书写工具实现营收8.63 亿元，同比+12.1%，学生文具实现营收12.98 亿元，同比+12.7%，办公文具营收6.99 亿元，同比-1.3%。受益大学汛终端需求复苏、渠道备货信心有所修复、以及强卖点学汛新品上市热销等因素影响，公司书写工具增速回暖，学生文具增长优异。办公文具受去年同期基数及整体环境等影响略有下滑。盈利端，我们测算23Q3 单季传统核心业务净利率同比+1~2pct，我们认为主要受高利润率精创产品热销带动的结构优化影响。

    　　科力普增长短期承压，看好Q4 旺季增速回暖科力普：23Q3 单季科力普实现营收28.25 亿元，同比+11.6%。科力普毛利率7.23%，同比-1.9pct，主要受低毛利率属地供应商服务占比提升及部分产品采购成本提高影响。净利润端，我们预计受政府补助因素影响或略有波动，若剔除补贴影响预计科力普净利率持平。23Q3 科力普收入端受制于行业压力有所降速，但Q4 多为政府采购旺季，10 月订单我们预计已有回暖，看好科力普Q4 收入增长有所修复。

    　　九木杂物社延续高增，与校边店联动效果逐步凸显九木&生活馆：23Q3 公司零售大店业务实现营收3.88 亿元，同比+47.9%，其中九木杂物社实现营收3.56亿元，同比+51.6%。截至三季度末，公司拥有零售大店613 家（较H1 净增40 家），其中九木572 家（直营/加盟分别387/185 家，分别净增28/13 家），九木展店提速且单店模型日益成熟，预计九木Q3 延续上半年盈利水平。今年公司探索部分精创新品优先在九木门店露出，大学汛九木杂物社销售表现优异，且与校边店联动效果突出。九木杂物社作为公司精创产品桥头堡作用进一步凸显。

    　　结构变化&投入加大致利润率下滑，看好后续回升毛利率：2023Q1-3 公司毛利率为20.39%，同比-0.3pct，23Q3 公司单季毛利率为21.86%，同比+1.0pct，环比+2.5pct，受益精创销售占比提升产品结构优化，公司毛利率有所回升。具体分品类看，23Q3 单季公司书写工具/学生文具/办公文具毛利率分别为40.54%/ 33.50%/ 28.87%，分别同比+2.7/ +2.1/ +5.7pct。后续公司通过高毛利率精品文创产品销售占比进一步提升、产品开发减量提质、提升部分品类自制比例、办公及学生文具等新品类规模效应逐步凸显预计拉动公司毛利率进一步向好。

    　　费用率&净利率：2023Q1-3 公司净利率为7.36%，同比+0.2pct，23Q3 公司单季净利率为8.67%，同比+0.5pct，环比+3.0pct。23Q1-3 公司销售/管理+研发/财务费用率分别为7.10%/ 5.02%/ -0.26%，同比-0.4/ -0.2/ -0.01pct。23Q3 单季三项费　　用率分别为6.99%/ 4.96%/ -0.19%，分别同比-0.3/ +0.1/ +0.1pct。期间费用率基本维持稳定，受益产品结构优化带动的毛利率提升，公司Q3 净利率环比实现明显修复。

    　　现金流&运营效率：2023 年前三季度公司实现经营现金流净额13.47 亿元，同比+43.97%，收现比107.94%，同比+3.3pct，现金流表现良好。运营效率方面，2023Q1-3 公司应收账款周转天数同比+11.48 天至56.89 天，应付账款周转天数同比+12.38 天至86.52 天，存货周转天数同比-6.11 天至31.39 天。

    　　盈利预测与估值

    　　文创龙头核心优势稳固，伴随大学汛旺季来临传统核心业务有望稳步修复、科力普第二成长曲线持续兑现，九木杂物社模式日益通顺，收入有望伴随展店&同店提升增长加速，盈利能力随精细化运营及规模效应释放有望持续提升，坚定看好公司长期投资价值。我们预计2023-2025 年公司实现收入 232.30、270.54、310.10亿元，同比 +16.17%、+16.46%、+14.62%；归母净利润15.54、19.04、22.56 亿元，同比+21.18%、+22.51%、+18.48%，对应PE 分别为 23X、19X、16X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　双减政策影响需求大幅下滑、新业务客户开拓不及预期、新品销售不及预期。