投资要点：

    　　公司定位“户外领域极致单品供应商”，是户外露营装备制造龙头之一。1）公司业务包括户外用品的OEM/ODM 和自主品牌，16 年占营收比重分别为62%和38%。2） 15 年业绩爆发16 年小幅回落，未来有望恢复增长，12-16 年公司营收/归母净利润复合增速6%/10%；15 年爆发增长，营收/归母净利润分别为4.5 亿/5400 万元，同比增加5.3%/54.7%，16 年营收/归母净利润分别下滑5.6%/12.4%，主要因受俄罗斯经济下行压力及海外客户自身经营策略调影响。

    　　3）公司实际控制人为陆暾华、陆暾峰，股权集中，决策力强。陆式兄弟持有发行后65%股权，团队相对年轻，人才阶梯合理，后备人才充足。

    　　OEM/ODM+自主品牌双管齐下，借力产业东风展翅高飞。1）户外市场容量巨大，产业政策扶持力度强。经济回暖以及旅游行业火热，带动户外运动兴起，国内外需求不断升温。同时16年相关产业的“十三五”规划给予户外行业极大的信心和支持。2）产品维度宽，销售覆盖广。主要产品有帐篷及装备、户外服饰和鞋类以及配件，16 年帐篷及装备占营收比重超70%。

    　　外销以欧洲为主，内销华东居多，未来拓展新市场潜力可期。3）OEM/ODM 业务一骑绝尘，大牌零售商合作紧密。公司和国际大牌零售商合作稳定，为迪卡侬、outdoors、Coles Group等知名公司制造户外露营装备，主要客户近三年保持稳定，营收占比均处在40%左右。14/15年公司帐篷类产品出口额在国内同类出口企业中排名分别为第三/二位。4）两大产品系列支撑自主品牌业务稳健成长。“徒步+露营”两大产品系列品类繁多，满足消费者不同需求。

    　　自主品牌平稳发展，16 年营收1.6 亿元，占总营收比重较去年上升1%至38%，其中服饰类产品16 年营收1.1 亿元，构成自主品牌最大品类。

    　　“全渠道+精准化”双管齐下，销售能力全面提升。1）形成“加盟店+直营店+专业户外店+网上销售”为核心的“四轮驱动”渠道模式优势。截止至16 年底，公司店铺总数达928 家，其中加盟店315 家，直营店18 家，专业户外店595 家，同时在“天猫”、“京东”等电子商务平台开通网络渠道。16 年电商营收达2788 万元，占营收比重分别为6.5%。2）精准化营销客群，粉丝经济化零为整。聘请影视明星代言品牌，利用网红宣传，将粉丝流量有效转化为收入；涉足各类户外运动赛事，并举办“行·无界”品牌系列活动，传播户外运动文化的同时，提高品牌知名度和影响力。

    　　公司本次拟发行1669 万股，募集资金净额2.3 亿元，用于“一站式”营销渠道建设项目（1.5亿元），O2O 管理系统及信息化建设项目（1881 万元），牧高笛仓储中心及产品展示厅项目（3150 万元），补充流动资金等其他与主营业务相关的运营资金（3228 万元）。

    　　公司是国内户外产业龙头，自有品牌徒步+露营产品优异，渠道四轮驱动全面覆盖消费群体，“全民健身”政策东风带来新机遇，未来看好公司“直营+电商”渠道突破和品牌力提升，我们预计公司17-19 年完全摊薄后EPS 分别为1.16/1.28/1.43 元，对比A 股可比公司状况，我们给予公司2017 年合理估值60-70 倍，对应公司合理价格区间为70-81 元。

    　　风险揭示：市场低迷、未能把握市场趋势、网络销售的冲击、加盟商管理和存货管理特别提示：本报告所预测新股定价不是上市首日价格表现，而是现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间。