露营风至，后疫情时代下国内精致露营市场爆发，需求已从B端走向C端。露营在海外已有近百年历史，美国露营渗透率达15%+。国内露营市场过去以房车露营为主，2020年疫情后，出境游、长途旅游受到明显影响，精致露营作为年轻人喜爱的生活方式快速崛起，露营设备购买群体已从露营营地运营方走向个人和家庭消费者。据穷游网数据，2020年露营在户外项目热度增长排名第一、增长高达3倍，22年上半年淘系平台牧高笛、挪客等露营品牌增长超过100%，露营持续高景气。

    　　扩品类、拓周边、做联名、上综艺等，牧高笛自主品牌快速增长。公司以海外代工业务起家，伴随露营市场在国内的火热，22H1自主品牌同增183%至3.5亿元，占比提至40%。其中，大牧（露营装备及周边）收入同增291%至3.1亿元，占比提至36%。公司国内业务高速发展受益于：1）产品系列持续开拓，满足不同露营场景需求，如03年推出徒步露营“冷山”系列，20年推出精品露营“纪元”系列（包括天幕等）、21年推出“揽盛”隧道帐篷系列、即将推出便捷充气版纪元栖260产品等；2）扩充露营帐篷的周边配图产品，如推车、座椅、床垫等，提升连带率和客单价，21年大牧品牌中帐篷收入占比从20年的约60%降至约40%；3）通过Line Friends联名款吸引女性等更多消费者，已占大牧收入约1/10，22年下半年公司将和日本知名度较高的露营动漫《摇曳露营》合作，持续推出联名露营装备；4）渠道端除线上外，线下已在宁波开设第一家直营专卖店，并与山姆会员商店合作顺利。5）积极营销投入，赞助综艺《一起露营吧》、推出小红书联名款等。

    　　我们认为露营需求已经从营地增长的采购需求转向露营作为个人及家庭生活方式带动渗透率提升。

    　　公司远期发展可参考日本Snow Peak二次变革，从露营设备向露营营地、服装等全产业链拓展。

    　　盈利预测：预计公司2022-2024年营收为15.8、21.3、27.5亿元，同增70.7%、34.9%、29.1%；归母净利润为1.84、2.52、3.27亿元，同增134%、37.2%、29.4%，对应PE 为31、23、18倍，维持“买入”评级。（2022/7/15收盘价）

    风险提示：露营热度消退、竞争加剧。