投资要点：

    　　公司公告：公司发布2022 年年报，2022 年公司实现营业收入37.15 亿元（YoY-17.84%），归母净利润2.88 亿元（YoY-45.96%），扣非归母净利润2.60 亿元（YoY-49.05%）；其中Q4 实现营业收入10.00 亿元（YoY-22.41%，QoQ+3.64%），归母净利润0.52 亿元（ YoY-68.40%，QoQ-26.53%） ， 扣非归母净利润0.48 亿元（ YoY-70.22%，QoQ-13.03%），业绩基本符合预期。

    　　下游地产需求逐步修复拉动主营产品销量有所恢复，Q4 毛利率环比回升。2022 年四季度以来，随着下游地产相关利好政策出台，减水剂需求逐步修复，2022 年公司外加剂总销量143.96 万吨（YoY-23.24%），其中2022Q4 总销量39.29 万吨（YoY-23.92%，QoQ+1.47%）。分板块看，2022Q4 高性能减水剂、高效减水剂和功能性材料分别实现销量28.69、0.95、9.65 万吨，同比分别-27.33%、-68.23%、+5.23%，环比分别-6.36%、-7.77%、-36.88%；销售价格分别为2054、3033、1492 元/吨，同比分别-5.91%、+82.78%、-13.94%，环比分别-2.18%、+77.52%、-15.64%。成本端方面，主要原材料价格维稳，据百川盈孚数据，2022Q4 环氧乙烷均价7003 元/吨，环比小幅上涨1.71%。2022Q4 公司销售毛利率34.70%（YoY-4.03pct，QoQ+4.04pct），销售净利率7.58%（YoY-6.92pct，QoQ-1.30pct），其中毛利率环比有所修复。

    　　外加剂稳步扩张完善全国布局，功能性材料持续发力打造新的增长极。2022Q4 公司广东江门基地正式投产，包括聚羧酸减水剂43 万吨、速凝剂6 万吨、阻锈剂1 万吨和功能性水泥基材料10 万吨，在助力“大湾区”业务发展的同时，进一步完善了公司全国业务布局，在全国主要区域均形成了有效的供应链保障。镇江项目处在建设过程中，预计2023年二季度投产。此外，公司拟在连云港徐圩新区投资13.8 亿元建设年产80 万吨建筑用化学功能性新材料项目，一期新建年产15 万吨专用型聚醚、48 万吨聚羧酸系高性能减水剂、0.5 万吨烯醇钠、1.5 万吨丙烯酸羟基酯；二期新建年产15 万吨专用型聚醚，将进一步发挥公司核心原材料专用聚醚的战略作用，提高公司聚醚及聚羧酸减水剂的供应能力。中长期来看，公司持续以研发创新为动力，在巩固主业外加剂竞争优势的基础上，持续发力功能性材料；公司将依托两位院士带领的研发团队，继续加大功能性材料的开发与应用，并将功能性材料打造成公司新的业务增长极。

    　　投资分析意见：公司为减水剂行业龙头，稳步扩张布局全国，并持续加码功能性新材料，打造新的利润增长点，中长期成长可期。短期下游地产需求修复较慢，下调公司2023-2024年归母净利润分别至4.1、5.4 亿元（前值为4.8、6.5 亿元），新增2025 年盈利预测，预计2025 年公司归母净利润为6.5 亿元，当前市值对应PE 分别为15、12、10 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：主要原材料价格大幅上涨；新建项目投产不及预期；下游需求大幅下行。