事件：公司发布2026 年一季报，2026 年一季度实现营业收入10.9 亿元，同比下降1.46%，归母净利润2.05 亿元，同比下降12.51%。我们在业绩前瞻中预测26Q1 营收/净利润同比变化-5%/-10%，公司业绩符合预期。

    　　投资评级与估值：维持盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润分别为3.57、3.81、4.28 亿，同比增长0.6%、6.8%、12.3%，当前市值对应PE 估值分别为26x、24x、21x，与可比公司比较估值仍处合理区间，维持增持评级。公司具备灵活的机制、良好的执行力和长期清晰的战略方向，聚焦省内和大西北市场，稳步提高市占率和产品结构，对比当前的收入规模和区域市占率，未来仍有较大的增长空间，值得持续关注。

    　　产品结构短期承压。26Q1 白酒主营业收入同比下降1.70%。分产品看，26Q1 公司300 元以上白酒营收2.25 亿元，同比下降8.23%；100-300 元白酒营收5.83 亿元，同比下降7.45%；100 元以下白酒营收2.69 亿元，同比增长21.88%。26Q1 公司百元以下产品增长较快，我们预计主要系春节大众消费对星级系列等产品销量形成一定支撑，同时25 年春节错期，同期基数相对较低。公司百元以上产品表现整体稳健。分区域看，26Q1 公司省内营收7.90 亿元，同比下降7.87%，占比73.3%，省外营收2.87 亿元，同比增长20.5%，占比26.7%。我们预计一方面陕西、新疆等环甘肃市场渠道改革持续落地，销售逐步提升，另一方面，线上渠道销售达0.46 亿元，同比增长24.5%，带来一定增量。

    　　26Q1 公司净利率18.73%，同比下降2.36pct，主因毛利率下滑。26Q1 公司毛利率62.9%，同比下降3.91pct，主系产品结构下滑所致；营业税金率15.73%，同比提升0.39pct；销售费用率15.6%，同比下降1.21pct；管理费用率（含研发费用）受益于咨询费用优化同比下降1.76pct 至6.5%，我们预计公司费用精细化管控持续推进。

    　　26Q1 公司经营性现金流净额3.05 亿元，同比增长13.2%，其中销售商品提供劳务收到的现金12.7 亿元，同比增长7.8%，增速高于营收增速。26Q1 末合同负债8.71 亿元，环比增长0.51 亿元，25Q1 末合同负债5.83 亿元，环比减少0.56 亿元。

    　　股价表现的催化剂：需求改善超预期，产品结构升级加速。

    　　核心假设风险：经济下行影响白酒需求，省外市场拓展不及预期，食品安全事件。