围绕“两硅两钾”，逐步完善循环经济产业链

    　　公司以三氯氢硅、高纯四氯化硅为核心产品，氢氧化钾和硫酸钾的副产物则为其提供重要原材料氯化氢，提高物料的利用率、减少废弃污染物排放的同时有效降低了公司整体生产成本。公司新建的硅粉以及电子级二氯二氢硅、电子级三氯氢硅等项目顺利投产之后，将进一步降低生产成本与提高终端产品的经济效益，“两硅两钾”循环产业链日趋成熟。

    　　多晶硅带动三氯氢硅需求稳定增长

    　　三氯氢硅的最主要的下游需求领域是多晶硅和硅烷偶联剂。作为全球最大的硅片生产地区，2016 年国内仍有45%的多晶硅料需要从进口，近年国内企业加快多晶硅产能建设，预计在2018 年可达到38.2 万吨/年名义产能。在多晶硅国产化的需求带动下，国内三氯氢硅行业高景气度有望持续。公司具有6.5 万吨三氯氢硅产能，实际可生产8.5 万吨以上，目前含税出厂价达到7300 元/吨，相比2016 年均价4860 元涨幅明显，产品盈利能力大幅改善。

    　　光纤级高纯四氯化硅有望完成国产化

    　　得益于4G 的规模发展和5G 的良好预期，国内光纤光缆行业发展迅速，带动上游光纤预制棒产能快速扩张。作为光纤预制棒核心原材料的高纯四氯化硅，目前绝大部分仍需进口，未来国产化将是必然趋势。公司光纤级高纯四氯化硅项目已经完成一期建设，并且与长飞签订供货协议，未来将陆续进入其他下游客户供应链体系，公司将享受高附加值产品带来的丰厚利润。

    　　投资建议

    　　公司逐步完善循环产业链，生产成本有明显优势。三氯氢硅处于盈利景气周期，高纯四氯化硅逐步进入下游客户供应链体系，硅粉和电子级产品等新项目为公司长期成长提供保障。我们预计公司17-19 年公司营收净利润分别为1.40/1.90/2.38 亿元，增长72.6%/35.5%/25.7%，对应EPS 0.93/1.26/1.59 元，当前股价对应PE 34.6/25.5/20.3 倍。结合绝对估值和相对估值，我们认为公司合理股价为44 元，相比现价存在30%上涨空间，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　多晶硅需求减弱；高纯四氯化硅认证进展低于预期；新建项目进展低于预期。