公司发布公告，2025 年营收244.3 亿元（+1.5%），归母净利润16.8 亿元（+9.8%），扣非净利润16.1 亿元（+7.7%）；4Q25 营收71.5 亿元（+4.4%），归母净利润4.5 亿元（+8.6%），扣非净利润4.2 亿元（+4.5%）。2026Q1 营收60.9 亿元（+1.3%），归母净利润5.0 亿元（+11.1%），扣非净利润4.9 亿元（+12.6%）。

    　　评论：

    　　总量稳步扩张，加盟门店数量持续提升。1Q26 公司门店总数增至14,943 家（4Q25 14,831 家），其中直营门店10,516 家（4Q25 10,518 家）、加盟门店4,427家（4Q25 4,313 家）。

    　　中西成药及非药稳健增长，中药短期承压。2025 年中西成药收入183.5 亿元（+1.7%）、毛利率35.0%（-0.9%）；中药收入23.3 亿元（+0.7%）、毛利率47.5%（-0.9%）；非药收入30.5 亿元（+4.0%）、毛利率46.1%（+0.4%）。1Q26 中西成药收入46.1 亿元（+1.7%）、毛利率35.4%（+0.3%）；中药收入5.3 亿元（-13.1%）、毛利率48.0%（+0.2%）；非药收入7.3 亿元（+4.9%）、毛利率46.4%（-1.5%）。

    　　财务指标：1）盈利能力：2025 年公司毛利率39.4%（-0.7pct），净利率7.5%（+0.6pct），扣非净利率6.6%（+0.4pct）。1Q26 公司毛利率40.0%（+0.4pct），净利率9.0%（+0.8pct），扣非净利率8.1%（+0.8pct）。2）2025 年公司销售费用率24.0%（-1.7pct），管理费用率4.9%（+0.4pct），财务费用率0.6%（-0.1pct）。

    　　1Q26 公司销售费用率22.5%（-1.0pct），管理费用率5.1%（+0.5pct），财务费用率0.5%（-0.2%）。

    　　投资建议：公司作为连锁药店龙头，基于实体药房行业现状，我们预计公司26-28 年归母净利润为19.4/22.1/25.2 亿元（26-27 年前值为20.3/23.5 亿元），同比增速为+15.6%/+14.2%/+14.0%。参考行业可比公司估值，且鉴于行业及政策环境变化考验下公司经营韧性凸显，给予公司26 年PE 20x，对应目标价32.0元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：业务拓展不及预期，政策波动的风险。