归母净利润持续回升，订单大幅增长

    公司2019-2022Q1 营业收入分别为13.96、14.04、10.41、3.35 亿元，分别同比增长18%、1%、-26%、66%，2021 年下滑主要系疫情影响项目签约和完工进度；公司2019-2022Q1 归母净利润分别为-6.26、0.24、0.29、0.31 亿元，呈现加速增长的趋势。公司2021 年度锂电产线新增订单30 余亿；2022Q1 新签订单约8 亿元，大部分订单有望在2022 年确认收入。

    化工外延锂电，增加新的利润增长点

    公司原是化工领域EPC 的龙头企业，50 余年的从业经验积累了人才、经验、技术、管理等一系列优势。公司整合南大紫金锂电后，业务由有机化工向无机化工进行了延伸，南大紫金由单一的产线装备供应商转变为智慧工厂整体解决方案提供商，公司成功嵌入锂电池产业链，凭借技术融合优势和资本协同效应抢占锂电市场先机。2018-2021 年，锂电板块收入占比从48%上升到81%，公司形成锂电、化工相耦合的业务发展模式。

    锂电材料产线业务层层深入，发展脉络清晰

    公司锂电材料产线业务的发展思路为从总承包，到整线设计，再到设备自制率提升。在初期阶段，公司通过EPC 的方式可以迅速和各个甲方建立联系、和市场做整合；在发展阶段，公司的设计经验不断成熟，萃取产线高价值点，重视设备自制；在成熟阶段，公司设备自制率提升至稳定水平，带动业务整体盈利能力提升。

    2021 年，公司工程咨询设计、工程总承包、锂电智能产线、锂电设备销售业务营收占比分别为15%、37%、30%、18%，公司锂电材料产线业务整体规模快速增长，同时不断提升设备自制率，营业收入及盈利弹性空间大。

    正极设备研发抬升产业环节价值，创造新毛利增长点百利科技自供设备在正极产线中价值占比约为41%。根据公司战略规划，下一步可能在烧结、粉碎、高混等设备领域有所增加。

    拟通过合资并购，整合产线中的关键设备，使整线设备价值占比大幅提升。公司切入设备销售领域有利于获取更多的产业环节价值，提升公司盈利能力。

    正负极材料产线市场超千亿，扩张前景广阔

    锂电下游行业的爆发带来了锂电正负极材料的持续扩产。从总量来看，2017-2021 年，中国正极材料产量分别为20.80、27.50、40.32、51.87、111.17 万吨，负极材料产量分别为14.6、18.0、26.5、36.3、70.1 万吨。根据LYT 预测，2022-2025 年我国正极材料产量为149.68、192.98、253.42、322.34 万吨，负极材料产量为97.29、125.44、164.72、209.52 万吨。根据我们计算，2022-2025 年锂电 正极材料产线建设市场空间为658 亿元，年均164 亿元；锂电负极材料产线建设市场空间为280 亿元，年均70亿元。

    投资建议

    判断公司2022-2024 年营业收入分别为30.99、45.81、59.47 亿元，同比分别增长197.6%、47.9%、29.8%；归母净利润分别为2.80、4.26、5.43 亿元，同比分别增长853.2%、52.5%、27.5%，对应PE 分别为19.3、12.6、9.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险因素

    锂电材料下游扩产不及预期；长账龄应收账款较多；公司股权质押率较高。