核心观点

    1、Alacran 铜金银矿床可行性研究成功审议通过，项目建设期预计2 年，我们预计该项目有望于2026 年为公司贡献收益。该项目年平均矿石开采量约610 万吨/年，结合资源情况（可信储量：

    铜品位约0.41%；金品位约0.23 g/t；银品位约2.63g/t），我们预计项目达产后年产铜2.5 万吨、金1.4 吨、银16.0 吨。

    2、Lonshi 铜矿产能持续爬坡，预计2024 年实现达产，达产后年产约4 万吨铜金属，伴随Dikulushi 铜矿、Lonshi 铜矿、Alacran铜金银矿逐步投产达产，公司矿产资源开发业务即将进入收获期。

    事件

    公司发布《关于San Matias 铜金银项目的进展公告》公司日前收到Cordoba 矿业关于San Matias 项目Alacran 铜金银矿的进展通知，Cordoba 矿业于2023 年12 月14 日召开董事会，审议通过Alacran 铜金银矿床的可行性研究（FS）；并于2023年12 月12 日向哥伦比亚国家环境许可证管理局（ANLA）提交了Alacran 铜金银矿床环境影响评估（EIA）。根据本次交易协议的约定，公司应付Cordoba 方4,000 万美元的付款条件已成就，公司将根据双方约定履行付款义务。

    简评

    Alacran 铜金银矿开发再下一城

    继刚果（金）Lonshi 铜矿项目提前原生产计划一个季度投产后，公司Alacran 铜金银矿床成功完成可行性研究，预计环境影响评估批准后，该项目将转入建设阶段。

    根据Alacran 铜金银矿可行性研究报告，主要结论为：（1）项目初始资本成本约4.204 亿美元，预计税后净现值3.6 亿美元（折现率8%），内部收益率23.8%，投资回收期预计3 年（金属长期价格按照铜3.99 美元/磅，金1,715 美元/盎司，银22.19 美元/盎司计算）。（2）项目建设期预计2 年，建成后矿山寿命预计为14.2 年。（3）矿山寿命期内，铜现金成本（现金成本不包括维持资本）：平均每磅2.66 美元；扣除贵金属副产品销售收入后，平均每磅1.35 美元。（4）项目年平均矿石开采量约为610 万吨/年，矿山寿命期内采矿总量约9,790 万吨。主选厂的处理能力为17,600t/d（原生矿和混合矿）。（5）项目累计回收铜797 百万磅，金0.55 百万盎司，银5.35 百万盎司。

    根据2023 年现场地质工作更新的Alacran 铜金银矿资源情况，控制资源量中：铜金属量约40.8 万吨，品位约0.41%；金金属量约23.9 吨，品位约0.24 g/t；银金属量约263.6 吨，品位约2.65 g/t；推测资源量中：铜金属量约6.4 万吨，品位约0.2%；金金属量约8.0 吨，品位约0.25 g/t；银金属量约35.0 吨，品位约1.1 g/t。可信储量中：铜金属量约40.2 万吨，品位约0.41%；金金属量约22.5 吨，品位约0.23 g/t；银金属量约257.6 吨，品位约2.63g/t。

    投资建议：预计公司2023 年-2025 年归母净利分别为9.92、17.45 和21.20 亿元，对应当前股价的PE 分别为21.86、12.42 和10.22 倍，考虑到公司未来成长性，给予公司“买入”评级。

    风险分析

    1、宏观经济环境引致的风险：公司主营业务为矿山开发服务，下游行业为矿山开发行业。矿山开发行业作为国民经济的基础行业之一，与宏观经济联系较紧密。宏观经济的波动直接影响矿山开发行业，进而对本公司所处矿山开发服务行业造成一定的影响。若宏观经济长期不景气导致矿山开发活动陷入低迷，则将抑制矿山开发服务行业的需求增长，给本公司的业绩增长带来不利影响。

    2、铜价下跌风险：公司资源开发板块主要产品为铜，铜价受美联储货币政策、国内外经济形势、工业需求等影响较多，若美联储维持加息，以及未来降息低于预期，且工业需求不及预期，则铜价上涨低于预期，甚至出现下跌。若铜价较我们假设值下跌 5%、10%，则影响公司2024 年约 1.3%、2.5%的营收。

    3、境外政治、经济环境及法律法规风险。本次San Matias 铜金银项目投资为境外投资，若交易对方、标的公司及项目资源所在国的政治及经济环境、政策、法律法规发生重大变化，可能对公司境外投资的资产安全和经营状况构成不利影响。