核心观点

    　　20 年公司营收与归母净利润分别同比下降3.1%与9.81%，扣非后净利润下降10.5%，受疫情影响，收入和盈利均有所下滑，其中20Q4 收入同比增长3.13%，归母净利润下滑18.85%，单季度收入增速对比前三季度有所回暖。

    　　公司拟每股派发现金红利0.35 元。

    　　分渠道来看，公司20 年线上渠道营收同比增长17.59%，占比进一步提升至54%；线下渠道营收下降19.98%，百货和日化专营店受疫情影响相对明显，美容院表现相对较好，收入增长2.77%。分品牌看，主品牌MARUBI丸美实现营收16.57 亿元，同比基本持平，占比95%，春纪收入0.74 亿元，占比4%。分品类看，眼部类、护肤类、洁肤类和彩妆等收入分别增长14.18%、-9.25%、-17.1%和-13.4%，核心眼部产品占比维持在36%左右，夯实了眼部护理专家的品牌定位。

    　　20 年公司综合毛利率同比下降1.96pct，主要由于执行新会计准则，与收入相关的物流运输费用记入成本所致，可比口径基本持平；期间费用率同比小幅提升0.13pct，其中销售费用率同比上升2.32pct，管理研发费用率同比下降0.15pct，财务费用率下降2.04pct。全年公司经营性现金流净额下降22.17%，年末公司应收账款较年初增加189%。

    　　虽然20 年受疫情影响公司线下渠道受到了较大冲击，盈利能力上仍维持了较高的净利润率水平，以及主品牌在中高端眼部护理与抗衰老产品线的市场地位。在寻求年轻化的方向上，20 年公司陆续推出针对年轻客群的小红笔眼霜、钻光瓶等新品，全年新品销售占比近20%。21 年3 月公司发布全人源胶原蛋白成分与科技护肤新品牌美丽法则，积极探索多品牌路线的差异化发展，预计今年公司将继续爆款新品的策略，提升年轻消费者对品牌的认知。

    　　财务预测与投资建议

    　　根据年报，我们下调公司未来3 年收入预测，预计2021-2023 年每股收益分别为1.36 元、1.59 元和1.86 元（原预测21-22 年每股收益为1.57 元和1.85 元），参考行业可比公司平均估值水平，给予公司2021 年50 倍PE估值，对应目标价68 元，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：疫情的短期冲击、宏观经济波动对零售的影响，新产品开发风险、市场竞争加剧风险等。