事件：公司发布21 年报及22 年一季报，（1）2021 实现营收17.87亿元，同比增长2.41%；实现归母净利润2.48 亿元，同比降低46.61%；扣非净利润1.79 亿元，同比降低55.70%。其中21Q4 实现营收6.49亿元，同比增长6.85%；归母净利润1.06 亿元，同比降低16.23%；（2）22Q1 实现收入3.83 亿元，同比降低5.31%；归母净利润6548万元，同比降低34.61%；扣非净利润5740 万元，同比降低40.2%。

    毛利率略有下降，销售费用率提升。公司2021 年毛利率为64.14%，同比下滑2.06pp，其中21Q4 毛利率66.69%，同比上升2.81pp。公司2021 年期间费用率47.92%，同比增长11.5pp：其中销售费用率41.48%，同比增长9.16pp，主要在于新媒体渠道推广费用和用人成本的增加，21Q4 为39.70%，同比增长8.71pp；管理费用率5.62%，同比提高1.11pp，21Q4 为4.81%，同比增长0.80pp；财务费用率-2.0%，同比提高1.28pp，21Q4 为-0.07%，同比提高2.13pp。。

    子品牌恋火增长显著，多渠道协同发展。分品牌看，2021 年主品牌丸美实现收入15.94 亿元，占比92.4%，子品牌恋火实现收入6617 万元，同比增长463.5%。分渠道看，公司线上渠道实现营收10.28 亿元，同比增长8.17%；线下渠道实现营收6.99 亿元，同比下降11.99%，百货专柜渠道恢复向好，美容院渠道稳步增长。分品类看，护肤类(膏霜、乳液)是主要品类，彩妆及其他类成长迅猛。

    盈利预测与投资建议。公司主品牌特色鲜明，恋火有望成为第二增长曲线，预计22-24 年的归母净利润分别为3.0 亿元、3.7 亿元、4.4 亿元，参考可比公司，给予22 年45X PE 估值，对应合理价值33.75 元/股，维持“增持”评级。

    风险提示。宏观经济低迷，对可选消费产生重大不利影响；电商增速放缓，线下渠道增速下滑；新品牌、新品孵化不达预期。