事件

    　　公司公布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年实现收入17.3亿元，同降3.1%；实现归母净利润1.7 亿元，同降29.7%；实现扣非归母净利润1.4 亿元，同降24.3%，EPS 为0.43 元，拟向全体股东每10 股派现2.5 元。23Q1 实现收入4.77 亿元，同增24.6%；实现归母净利润0.8 亿元，同增20.2%；实现扣非归母净利润0.7 亿元，同增29.0%。

    　　点评

    　　恋火高增长，主品牌重组双胶原系列推广卓有成效。分品牌看：

    　　1）2022 年丸美品牌收入14.0 亿元，同降12.3%，品牌持续调整，重组双胶原系列实现2.1 亿元收入，占整体收入比重11.8%，大单品表现突出，期待后续发力。2）2022 年恋火实现收入2.9 亿元，同增332%，实现高增长，其中看不见粉底液收入近1 亿元，高品质极简底妆心智稳步构建，预计23Q1 继续保持高增长。

    　　抖音快手渠道快速增长。分渠道看：1）2022 年公司线上渠道收入12.4 亿元，同增21.1%，占比提高14.4pct 至71.9%。抖音快手自播及恋火品牌迅速增长拉动线上增长，其中全年抖音快手自播收入1.9 亿元，同增4.9 倍，自播全年占比超过达播，天猫直播渗透率有所提升。2）2022 年线下渠道收入4.9 亿元，同降30.5%，线下受疫情拖累，公司维稳大盘，提升终端体验，开展销售人员“红人计划”种草效果显著。

    　　毛利率持续提升，期待销售费用率优化。公司22 年毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率为68.4%/48.9%/6.4%/3.1%，较21 年变动率分别为+4.4/+7.4/+0.8/+0.3pct，毛利率受益于销售策略优化和成本管控有所增长，广告宣传费率提高7.4pct 至37.9%带动销售费用率提升；管理费用率保持稳定，持续加大研发投入；综合，公司2022年归母净利润率同降3.8pct 至10.1%。公司23Q1 毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为68.8%/42.6%/4.4%/2.7%，较22 年同期分别变动+1.9/+5.2/-2.1/-0.7pct，毛利率持续优化，管理费用率优化；综合，公司23Q1 归母净利率-0.4pct 至16.6%。

    　　盈利预测及投资建议：

    　　公司主品牌经过调整推出双胶原系列等潜力单品，渠道结构不断优化，同时孵化专攻底妆的恋火品牌，通过抖快等渠道快速放量，第二成长曲线清晰。我们预计公司23-25 年归母净利润分别为3.0 亿元、3.9 亿元、4.7 亿元，对应增速分别为73%/28%/21%，对应PE 分别为48 倍/38 倍/31 倍，我们看好公司主品牌发力以及对品牌矩阵完　　善，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　丸美品牌新品推广不及预期，恋火增长不及预期，利润率改善不及预期。