兆易创新为国内物联网芯片龙头厂商，致力于打造“感存算控连”一体的物联网芯片平台，2021 年公司抓住MCU 市场机遇，受益于国产替代趋势，自研DRAM 产品也进入量产出货阶段。21Q3 行业维持高景气，公司新品放量带动业绩大增超预期。我们持续看好公司在物联网、工业和汽车电子赛道的成长潜力，给予公司目标价228 元，维持“买入”评级。
2021Q3 业绩大幅增长，受益MCU、NOR Flash、DRAM 等业务放量。2021年前三季度公司实现收入63.30 亿元，同比+99%，归母净利润16.48 亿元，同比+145%。毛利率44.32%，同比+3.65pcts。2021Q3 单季度来看，公司实现收入26.89 亿元，同比+77%，环比+32%，归母净利润8.62 亿元，同比+178%，环比+78%，超出市场预期（预期6.5 亿左右）。毛利率49.8%，同比+9.03pcts，环比+5.99pcts。业绩增长主要受益于MCU 及存储市场景气度仍高，公司产品量价齐升，Q3 单季MCU/存储芯片营收分别为7.95/16.73 亿元，分别同比+221.95%/63.69%，带动业绩超预期。
MCU 业务：供不应求持续，产品涨价+产能放量，未来新品迭出。2021Q3，公司MCU 业务收入7.95 亿元，同比+221.95%，前三季度累计收入15.9 亿元，同比增222.03%。我们估算MCU 产品毛利率或已接近70%。增长主要系行业供不应求持续，公司产能供给快速增长同时产品ASP 提升，在工业（能源电力、工业自动化）、医疗设备、安防监控、汽车仪表、娱乐影音、T-BOX、家电等领域实现良好增长。公司已成功量产28 个通用MCU 系列，新开发产品均在40nm 工艺。上半年，公司量产了电机驱动芯片（应用于电动工具、机器人、工业自动化三相BLDC 和PMSM 电机）和电源管理芯片（应用TWS 耳机、便携医疗设备等）。此外，公司成功开发出无线产品线第一代WIFI 产品以及第一代低功耗产品，预计于2021Q4 向市场推出。第一颗车规级MCU 产品已于7 月流片，有望于2022 年中量产。往后看，MCU 供不应求有望持续至2022 年，公司正不断推进实现“MCU 百货商店”定位，打造围绕MCU 的综合解决方案，短期受益行业景气并加速高端MCU 国产替代，预计全年维持高增长。
存储芯片业务：DRAM 成为新营收贡献点，NOR Flash 车规级产品批量供货，华虹无锡产能爬坡。2021Q3，公司存储芯片业务收入16.73 亿元，同比+63.69%，前三季度累计收入42.72 亿元，同比+82.73%。
——DRAM 方面，公司年初公告2021 年与长鑫存储关联交易额度3 亿美元，包括代销和自有品牌，我们预计后续自有品牌比重有望持续提升。前三季度DRAM 收入占营收比重约15%。公司于2021 年6 月量产自有品牌的首款4GbDDR4 产品，该产品应用在机顶盒、电视、监控、网络通信、智能家电等领域。
公司积极扩展其在平板电脑、车载影音系统等领域的应用，同时已在IPTV、安防及消费类等领域获得了客户的订单和信任。公司借助长鑫代工量产19nmDDR4，同时17nm DDR3 在研，有望2022 年贡献营收，制程优于台湾友商，长期具备成本优势。未来自有品牌占比有望持续提升，料将提升板块毛利率。
——NOR Flash 方面，公司32Mb 容量的NOR Flash 上半年已进入苹果Airtag供应链，2G 大容量产品通过了车规AECQ-100 认证，GD25 车规级存储全系列产品已在多家汽车企业批量采用。公司在华虹无锡新产能逐步爬坡，工艺制程持续从65nm 向55nm 转换，截至9 月初55nm 产品已占比约30%，有利于降本增效。
传感器业务：稳步复苏，布局ToF 等新品。2021Q3，公司传感器芯片业务收入2.08 亿元，前三季度累计收入4.47 亿元，同比+33.87%。公司指纹产品在电容侧边、电容侧边弧形、电容后置以及光学指纹等已有系列产品，触控产品线 即将推出OLED 触控产品和新一代LCD 触控产品，此外公司还布局ToF、3D图像和血压监测等具有潜力的业务，加大非手机领域布局，发挥公司市场优势形成产品、市场协同，不断优化产品结构从而提高盈利水平，该板块未来具有持续增长潜力。
风险因素：下游需求不及预期，芯片市场价格波动，产能获取不及预期等。
投资建议：公司为同时具备存储芯片、MCU、传感器设计能力的国内优质芯片公司。考虑到MCU 业务快速增长，供需紧张持续，新品持续推出，且毛利率提升幅度较大，同时自有品牌DRAM 进入量产，2022 年产能有望进一步扩增，我们上调公司2021~2023 年净利润预测至23.25/30.26/41.79 亿元（原预测为17.15/22.42/29.82 亿元），对应EPS 预测为3.49/4.55/6.28 元（原预测为2.58/3.38/4.49 元）。我们持续看好公司在物联网、工业和汽车电子赛道成长潜力，参考半导体设计头部公司估值水平和公司历史估值水平，按照2022 年50 倍PE，给予目标价228 元，维持“买入”评级。