全球布局的综合性矿业巨头。公司于2007 年和2012 年分别完成港股和A 股上市，上市后公司开启海内外资产收并购，资源储量及产量迅速扩张。当前公司形成了“矿山+贸易”发展模式，逐渐成为全球第一大钴生产商，第二大铌生产商，领先的钨、钼生产商和重要的铜生产商，亦是巴西第二大磷肥生产商，同时公司基本金属贸易业务位居全球前三。

    　　管理层经验丰富，强矿产资源并购能力。公司管理层拥有多年海内外投资并购经验，2016 年11 月，公司以26.5 亿美元收购TFM 铜钴矿56%权益，并于2019 年1 月以4.7 亿美元对价再收购TFM 矿24%权益，合计持有TFM 铜钴矿80%权益；2020 年12 月，公司又以5.5 亿美元对价收购KFM 铜钴矿95%权益；此外还先后完成了对巴西铌磷资产以及IXM 的收购。回顾历史来看，几次并购时点均处于商品价格以及矿产资源估值的低位。

    　　2023 年是公司“提升年”，实现资源优势向产量优势的转变。公司拥有TFM 和KFM两座优质的铜钴矿，钴资源量超越嘉能可位居全球第一位。目前正在进行TFM 混合矿和KFM 铜钴矿开发项目，TFM 混合矿预计于23 年下半年投产，建成后将新增铜金属产能20 万吨/年、钴金属量产能1.7 万吨/年；KFM 铜钴矿预计于今年二季度投产，建成后将新增铜金属产能9 万吨/年、钴金属量产能3 万吨/年。全部投产后，公司刚果金板块将具备铜产能54 万吨以上+钴产能6.7 万吨，规划2023 年铜产量36-42 万吨、钴产量4.5-5.4 万吨，较2022 年实现翻倍增长。

    　　供需继续错配，铜价已然处于景气周期。短期受冶炼产能约束，中长期受铜矿资本开支影响，整体上未来三年铜有效供给释放空间有限。与此同时，市场低估了需求的回升——这不仅包括传统投资需求周期性恢复，更重要是新能源（风光车）需求占比已经达到10%附近，新能源需求拉动效应将不断扩大。钴价跌至历史底部，静待行业格局出清。MB 钴（标准级）跌至16.20 美元/磅，MB 钴（合金级）跌至16.35 美元/磅，已经跌至历史底部区间位置（2019 年价格最低点为12.43 美元/磅、2016 年价格最低点为10.30 美元/磅），中间品折扣系数跌至53%-55%，当前价格已经接近刚果金手抓矿成本，向下空间有限。

    　　盈利预测及投资建议：假设2023-2025 年铜价分别为9000/9100/9200 美元/吨，钴价分别为15/13/12 美元/磅，预计公司2023-2025 年营业收入分别为1879.65、1942.59、1950.65 亿元，对应归母净利润分别为108.24、129.53、136.00 亿元，同比增长78%/20%/5%，按照4 月28 日1287 亿市值计算，对应PE 分别为11.9、9.9、9.5。

    　　首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示事件：产品价格波动对公司业绩变动带来的风险、产能释放不及预期、行业景气不及预期、海外矿业投资政治风险、需求测算偏差风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。