事件：

    　　公司发布2025 年半年报，公司2025 年上半年实现营业收入947.73 亿元，同比下降7.83%；归母净利润86.71 亿元，同比增长60.07%；扣非后归母净利87.24 亿元，同比增长55.08%。

    　　点评：

    　　产量完成度超指引中值，业务降本增效成果显著2025 年上半年，公司主要产品价格上涨，各产品产量完成度均超50% 按产量指引中值计算）。产品产量方面，铜、钴、钼、钨、铌、磷肥产量分别同比增长12.68%/增长13.05%/下降4.90%/下降1.79%/增长2.94%/下降0.12%，产量完成度分别是56%/56%/52%/56%/52%/51%。产品价格方面，根据公司公告，铜、钴、钼铁、APT、铌铁和磷酸一铵价格分别增长3.75%/增长7.69%/增长1.37%/增长12.39%/下降0.17%/增长18.59%。2025 年上半年，公司精进工艺流程，强化成本管控，公司销售毛利率同比增加2.77pct.至21.15%，销售净利率同比增加4.23pct.至10.39%。分产品毛利率看，公司铜、钴、钼、钨、铌、磷肥毛利率分别同比增加1.27pct./增加19.66pct./增加4.45pct./增加3.17pct./增加10.32pct./增加12.97pct.。其中，TFM 和KFM 矿区运营效率提升和产能释放带动铜和钴成本下降；项目回收率提升带动钼、钨、铌和磷肥成本下降。

    　　财务费用压力降低，在建项目稳步推进

    　　从费用率上看，2025 年上半年，公司销售/管理/财务费用率分别同比增加0.01pct./增加0.06pct./减少0.67pct.，公司积极优化债务结构，通过降低长期借款规模，减小公司财务费用压力。公司在建项目稳步推进，铜钴方面，TFM矿区完成相关勘探矿体的地质建模工作，KFM 二期工程积极筹备中；刚果 金）Heshima 水电站及新能源电力项目顺利推进，为未来产能提升提供能源保障。

    　　钼钨方面，尾矿库智控中心和生产数智中心相继投用。铌磷方面，两处排土场提前竣工，相关排尾优化、加高等项目按计划推进。黄金方面，公司成功完成厄瓜多尔奥丁矿业 凯歌豪斯金矿）收购并快速推进开发工作，计划2029 年前投产。

    　　盈利预测与评级

    　　公司铜+钴业务双轮驱动成长，黄金资源有望带来业绩新增长点。考虑到公司项目产能释放和积极降本增效，中性情景下，我们上调2025-2027 年归母净利的预测分别为160.28/187.15/202.12 亿元，EPS 分别为0.75/0.87/0.94 元/股；对应2025 年PE 为16.12X，低于可比公司的均值，维持公司的“增持”评级。

    　　风险提示

    　　产品价格波动风险：公司主营的铜、钴、钼、钨、铌、磷产品等是公司主要利润来源，若未来相关矿产品价格波动剧烈，公司经营业绩可能受到较大影响。

    　　地缘政治及政策风险：公司业务遍布全球多个国家和地区，不同国家政治、经济发展水平、社会结构存在较大差异，国家政策变化可能会对公司的运营造成一定影响。

    　　利率风险：公司承受的利率风险来自银行借款利率变动，因利率变动引起金融工具现金流量变动的风险可能对公司业绩产生影响。

    　　汇率风险：公司外汇风险主要来自所持有的非本位币资产及负债，承受外汇风险主要与美元、港币、欧元、加拿大元、人民币、巴西雷亚尔、英镑及刚果法郎有关。若汇率发生大幅波动，可能对公司业绩产生影响。

    　　安全环保及自然灾害风险：公司从事矿产资源开采及加工业务，在生产过程中可能会发生安全、环保相关事故，以及暴雨、干旱、地震等自然灾害，可能对公司业绩造成影响。