投资要点

    　　事件：继峰股份发布2025 年年度报告

    　　（1）2025：营业收入227.83 亿元，同比增长2.4%（剔除剥离美国TMD 公司影响，则同比+8.23%）；归母/扣非归母净利润4.54/4.11 亿元，同比均扭亏为盈、增加约10 亿元；毛利率16.09%，同比+2.05pcts；四费率13.34%，同比-1.43pcts；归母净利率2.0%实现由负转正；扣非归母净利率1.8%，同比+4.3pcts。

    　　（2）25Q4：营业收入66.51 亿元，同比增长24.3%；毛利率17.0%，同比提升4.0pcts；四费率12.81%，同比提升0.67pcts。

    　　继峰分部营收/利润快速同增超20%，格拉默分部利润扭亏为盈、同增约8 亿元（1）继峰分部：2025 年实现营业收入约83 亿元，同比+28.72%。实现归母净利润3.41 亿元，同比+22.39%，主要系乘用车座椅业务发展迅速，以及智能出风口、车载冰箱等新兴业务放量所致，全年车载冰箱业务实现营业收入2.14 亿元，同比+77.35%。

    　　（2）格拉默分部：2025 年实现营业收入约149 亿元，同比-7.49%，主要因上年同期包含已出售美国TMD 公司收入所致；实现归母净利润1.78 亿元，同比扭亏为盈、增加约8 亿元。本年商用车座椅实现营业收入约58 亿元，同比+7.29%，毛利率20.89%，同比大幅+6.28pcts。

    　　乘用车座椅业务：营收大增约81%、归母净利润1.01 亿元，规模化拐点已现2025 年，公司乘用车座椅业务实现营业收入（含座椅开发模具收入）56.19 亿元，同比增长80.68%；实现归母净利润1.01 亿元（去年同期盈亏平衡），同比大幅增长。截至2025 年12 月31 日，公司累计乘用车座椅在手项目定点共27 个，全生命周期总销售额预计超千亿元，规模化拐点已现；产能方面，北京基地完成建设等待量产，上海总部基地已投入建设，东南亚座椅基地于25H1 投产，欧洲座椅基地正按计划建设中。

    　　费用情况：期间费用同比下降1.43pcts，研发费用增加赋能乘用车业务拓展公司2025 年四费率为13.34%，同比-1.43pcts，销售/管理/财务/研发费用分别为3.17/17.03/3.27/6.92 亿元，销售/管理/财务/研发费用率为1.4%/7.5%/1.4%/3.0%，同比变动+0.1/-2.0/-0.2/+0.7pcts。管理费用、财务费用同比大幅下降，主要系公司通过调整组织架构、缩短决策链条、深化工厂管理改革、提升零部件自制率等原因所致；研发费用率同增0.7pcts，主要系本年乘用车座椅业务规模增长，对应研发支出增加所致。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2026-2028 年营收分别为257、274、292 亿元，同比增速分别为13%、6%、7%，CAGR 为9%；归母净利润分别为8.4、11.4、13.4 亿元，同比增速分别为85%、36%、18%，CAGR 为44%，对应PE 分别为18X、13X、11X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1） 国际局势动荡，出海业务存在不确定性；2）除安道拓外，近年国际独立第三方巨头的资本开支总量持续上升，国产替代或利润率或不及预期。