公司披露2022 年年报：全年实现营收27.81 亿元，同比+1.19%，归母净利5.36亿元，同比-1.88%，扣非净利3.76 亿元，同比-28.7%。其中，22Q4 实现营收6.28 亿元，同比-9.17%，归母净利0.95 亿元，同比-0.88%，扣非净利-0.25 亿元，21Q4 为0.86亿元。全年毛利率28.62%，同比-8.04pct，净利率19.26%，同比-0.6pct。收入结构方面，玻纤业务占比85.9%，降低0.2pct，热电业务占比13.1%，提升0.8pct。

    全年粗纱价格同比回落，Q4 盈利承压：

    量方面：2022 年公司玻纤销量44.97 万吨，同比+5.64 万吨（对应比例+14.3%），实现营收23.9 亿元。2022 年公司无新增产能，同比增量预计主要来自于山玻3 号线6 改10（2021 年10 月点火）贡献。

    价方面：玻纤吨价格5314 元，同比-706 元。下降主因玻纤行业起伏较大，22H2 受行业新增产能释放+需求下滑因素影响，玻纤价格加快下滑。

    成本方面：玻纤吨成本3596 元，同比+51 元，其中吨直接材料成本1615 元，同比+273元。我们预计天然气价格上涨对公司单位成本影响较大。

    盈利能力：我们测算全年吨毛利1719 元，同比-757 元。其中，单四季度扣非净利转负，22Q4 毛利率11.37%，同比-21.66pct、环比-14.08pct，预计主因22H2 玻纤价格加速下滑。

    资产负债率继续优化，财务费用明显下降：报告期内公司期间费用率合计10.77%，同比-1.81pct。其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.76%、3.82%、3.67%、2.52%，同比分别-0.21、-0.27、+0.12、-1.44pct。期末资产负债率为43.73%，同比下降9.87pct，期末长期借款3.96 亿元，2021 年末为6.41 亿元。

    2023 年粗纱需求端复苏趋势确定性强、供给端存预期差展望2023 年，粗纱顺周期共振向上。①需求端：23 年风电纱需求增长预期较强，除风电外，其他应用领域与宏观经济均有较强关联性，粗纱需求跟随经济复苏趋势确定性强。

    节奏方面，23H1 或以内需回暖对冲外需为主，23H2 重点关注风电+国内宏观经济复苏。

    ②供给端：粗纱供给存在较大预期差，头部3 家企业提前关停产能、推迟新建产能投放进度，调节供需关系，我们判断最近3 年中（22-24 年），23 年供给释放最少，且23H2供给压力小于23H1。综合供需格局判断，23 年粗纱基本面逐季好转，23Q4 受风电需求拉动有望出现供不应求情况，23Q1 玻纤公司业绩因高基数普遍有同比压力。

    股权激励配套中长期战略纲要，玻纤产能加速扩张+布局新能源赛道：

    2022 年6 月23 日 ，公司发布2022 年限制性股票激励计划（草案）及战略规划纲要，拟向245 名激励对象授予1394.7 万股限制性股票，占股本总额2.32%。战略纲要规划构建“1+2+3”产业发展新格局，①玻纤产能规模达到百万吨，进入行业第一梯队，规划2025年末公司产能达115 万吨，2030 年末达151 万吨，2021 年公司设计产能为41 万吨；②拓展两个业务增长点，发展新能源应用领域的高性能玻纤产品、高性能复合材料和矿用复合材料产品；③努力尝试种子业务，包括建筑节能保温材料、汽车轻量化与碳纤维。

    投资建议：继续关注①玻纤行业底部复苏趋势明确，②中长期战略纲要落地，公司具备产能弹性，③冷修技改降本、产品结构升级。我们预计2023-2025 年归母净利为4.17、5.69、7.23 亿，现价对应PE 分别为12X、9X、7X，维持“推荐”评级。

    风险提示：宏观经济下行；行业产能投放节奏不及预期；燃料价格大幅波动。