事件：公司发布23 年报，23 年实现收入65.19 亿元，同比增长9.35%；实现归母净利润2.73 亿元，同比增长32.97%，实现扣非后归母净利润2.52 亿元，同比增长54.41%，基本每股收益0.68 元。

    　　23Q4 收入同比增长，盈利逐季改善：4Q23 公司实现营业收入18.55 亿元，同比增长31.41%（单23 Q1/Q2/Q3 同比分别-5.45%/-3.63%/+15.60%），实现归母净利润1.66 亿元（单23Q1/Q2/Q3 分别为-0.30/0.18/1.19 亿元），盈利逐季改善。23 年公司食品包装材料系列、日用消费材料系列销量分别为61.43、25.46 万吨，同比增长12.13%、19.50%，工业包装纸转产出版印刷纸后销售17.41 万吨，此外还有新收购的龙游工厂实现工业配套材料销售1.16 万吨，新产能释放推动销量持续增长。

    　　毛利率总体小幅改善，净利率提升：23 年公司毛利率9.59%，同比提升0.81pct ， 其中食品包装材料/ 日用消费材料毛利率同比分别变动-6.45/+8.03pct，我们认为主要由于食品包装材料价格下跌、日用消费材料均价提升所致，此外工业包装纸转产出版印刷材料后毛利率从-5.05%提升至5.59%。期间费用率方面，销售费用率同比提升0.09pct 至0.25%，管理费用率同比提升0.12pct 至1.47%，研发费用率同比提升0.26pct 至1.35%，财务费用率同比下降0.64pct 至1.42%，主要由于本期可转债利息资本化所致。

    　　综合影响下，公司净利率同比提升0.77pct 至4.21%。

    　　湖北基地投产在即，江西化机浆产能建设基本完成：公司23 年新增浙江基地年产2.2 万吨数码转印纸产线，江西基地年产1.8 万吨描图纸产线，以及通过收购五洲特纸(龙游)公司新增工业衬纸产能3.5 万吨，设计总产能达到141.6 万吨。24 年在建湖北基地4 条造纸产线、江西基地1 条造纸产线预计陆续投产，原纸产能有望突破200 万吨，此外江西基地30 万吨化机浆产线也基本建设完成，我们认为新产能投放将进一步提升优势产品市场占有率，丰富公司产品结构，降低原材料成本，公司盈利能力有望持续向好。

    　　盈利预测与评级：我们预计公司24-25 年净利润分别5.84、7.46 亿元，同比增速114.2%、27.7%，4 月11 日收盘价对应24-25 年PE 为10.4、8.1 倍，参考可比公司给予公司24 年12~13 倍PE 估值，对应合理价值区间17.40~18.85 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：下游需求不振，公司产能投放不及预期，原材料价格大幅波动。