事项：

    　　公司发布2022 年年报，2022 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润28.0/4.2/3.9 亿元，YoY+13.8%/+16.6%/+9.4%，扣非增速低于归母增速主要系21 年套期保值大幅亏损所致；22Q4 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润8.2/1.6/1.5 亿元，YoY+0.2%/+19.1%/+46%；23Q1 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润6.3/0.8/0.7 亿元，YoY+22.8%/+44.6%/+40%。

    　　评论：

    　　婴儿&其他产品增长靓丽。22 全年分品类看：1）婴儿：营收同增15.5%至20.32亿元，其中量/价yoy+19.2%/-3.1%，婴儿业务实现远高于行业的增长主要系①产能提升：22 年泰国及湖北厂房完成建设，补足产能且进一步提升配送时效；②加大市场开拓：原有客户订单量增加及拓展新客户；2）成人：营收同增6.1%至6.21 亿元，其中量/价yoy+1.5%/+4.6%；3）其他：营收同增44.5%至0.87亿元，营收大幅提升主要系复合芯体和湿巾靓丽增长。

    　　23Q1 营收增长靓丽，盈利能力同比改善。22Q4 营收增速放缓主要系疫情下产能受到影响以及21Q4 高基数所致。22Q4 归母净利率/扣非净利率分别同增3.1/5.8pcts，主要系毛利率同比提升5.5pcts。23Q1 营收靓丽增长或主要系老客户订单放量及38 节表现优秀。从线上看，23Q1 淘系Babycare 婴儿纸尿裤销售额同增23.1%；裤型卫生巾行业销售额同增38.1%（公司为宝洁、苏菲等代工经期裤）。23Q1 归母净利率/扣非净利率分别同增1.9/1.4pcts，主要系精细化管理及毛利率同比改善所致。

    　　推新扩产&开拓新客户促营收增长，石油等成本改善下盈利或增厚。展望23年，公司新品易穿脱经期裤/拉拉裤将推向市场、叠加产能建设&客户拓展，营收有望持续增长；利润端，公司定价采用成本加成法，且核心原材料自主生产，可良好抵御成本波动。具体看Q2，低基数下营收增速可期（22Q2 相较20Q2营收下滑15%），石油价格同比下滑下（假设库存2 月，桶均价22Q2 105 美元VS 23Q2 82 美元）毛利率或迎改善。

    　　个护代工龙头，盈利改善可期，维持“推荐”评级。22 年石化类产品价格处高位，23 年有望同比下滑，带动公司盈利能力改善。我们预计公司23-25 年归母净利润分别为5.41/6.3/7.16 亿元（23/24 年前值为4.46/5.34 亿元），对应23/24/25 年PE 为12/11/9X，参考绝对估值法，给予目标价55 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧，渠道拓展低于预期，疫情扰动需求不振等。