25 年收入/归母净利润/扣非归母净利润13.8/3.7/3.6 亿元，同比+19.7%/+50.1%/+57.1%，对应25Q4 收入/归母净利润/扣非归母净利润4.1/1.0 /1.0亿元，同比+23.8%/+64.9%/+76.8%，符合业绩快报（前次快报预计收入/归母净利润/扣非归母净利润13.8/3.7/3.6 亿），Q4 收入与利润增长环比Q3显著提速（Q3 收入/归母净利润同比+10.6%/+50.5%），我们判断核心得益于需求景气之下公司产能利用率的进一步提升。此外公司发布Q1 业绩快报，预计26Q1 收入/归母净利润/扣非归母净利润3.9/1.2/1.2 亿元，同比+25.3%/+48.1%/+45.9%，抗性糊精等高盈利产品驱动利润率同比显著提升，表现亮眼。展望来看，当前公司产能偏紧、需求景气，重点关注国内阿洛酮糖酶制剂审批落地打开新成长空间，此外26 年功能糖新产能投产有望带动26 年收入增长提速、继续看好公司景气趋势；中长期看好功能糖乘健康东风、景气向上，公司产能与技术领先、有望充分受益，“买入”。

    　　膳食纤维量价齐升、景气上行

    　　25 年益生元/膳食纤维/健康甜味剂/其他淀粉糖（醇）收入3.9/7.6/1.9/0.01亿元， 同比+21.8%/+21.3%/+24.3%/-76.0%， 销量同比+32.7%/+5.5%/+51.3%/-75.8%，吨价同比-8.2%/+15.0% /-17.8%/-1.0%，益生元量增较多系结晶果糖外购转自产后带来一定增量，甜味剂受益海外需求景气高增，抗性糊精受限于产能紧张，量增平稳；价格端，25 年原材料价格下降、新产能提效带动吨成本下降，公司主动下调产品销售价格，膳食纤维受益内部结构升级（高价的抗性糊精占比提升，聚葡萄糖亦挖掘无糖等高价值需求）价格提升。分区域看，25 年境内/境外收入同比+3.1%/+32.3%，Q4 同比+7.3%/+31.3%，境外抗性糊精等核心品类随场景/用途拓展带动景气向上。

    　　结构升级驱动25 年净利率提升，26Q1 净利率破历史新高25 年毛利率41.8%， 同比+8.1pct（Q4 同比+6.7pct），公司毛利率大幅提升得益于公司产效提升、结构升级以及原材料价格同比下降，公司虽做了一定价格调整、但毛利率仍有显著提升。费用端，25 年公司销售/管理费用率分别为3.0%/2.8%，同比+0.1/-0.2pct（Q4 同比-0.1/-1.0pct），费用整体平稳。最终25 年公司录得归母净利率26.7%，同比+5.4pct，Q4 同比+6.3pct。

    　　据业绩快报，26Q1 公司净利率30.7%，创历史新高，我们判断系得益于结构升级延续。展望来看，26 年公司新产能释放、全系列产品线收入均有望实现增长，利润增长由结构升级驱动转换为收入增长驱动，看好成长性延续。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司Q1 结构升级带动利润率显著提升、表现亮眼，我们上调公司盈利预测，预计 26-27 年EPS1.15/1.52 元（较前次上调3%/3%），引入28 年EPS 2.07 元，参考26 年可比公司PE 均值23x，考虑25-27 年公司净利润cagr（26%）显著高于可比，认可估值溢价，给予公司26 年26x PE，目标价29.90 元（前次31.36 元，对应26 年28x PE），维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争加剧，行业需求不及预期，食品安全问题。