投资要点

    公司公布2022 年三季报，Q3 收入小幅下滑、公允价值亏损拖累净利。2022前三季度营收8.03 亿元/yoy+20.83%、归母净利润1.99 亿元/yoy+8.84%。

    分季度看，22Q1/Q2/Q3 营收分别同比+46.61% /+13.16%/-1.19%、归母净利分别同比+37.82%/+17.99%/-45.44%。公司出口占比近80%(22H1)，收入同时受到外需、海外露营景气度、下游客户去库节奏影响，22H1 在外需+海外露营保持景气下取得较好收入增长，Q3 收入小幅下滑、主因外需及露营景气趋弱+部分客户去库存持续及去年同期高基数影响；Q3 净利下滑较多，主因公司会对订单进行提前锁汇、Q3 人民币贬值幅度较大导致远期外汇合约浮亏、公允价值损失1871 万元，扣非后归母净利同比增长2.67%。

    毛利率下滑，汇率贬值促费用率下滑，公允价值变动较大拖累净利率。1）毛利率：22 年前三季度毛利率同比-3.93pct 至36.13%，主要受到原材料价格上涨、销售费用统计口径变化、人民币贬值（提前锁汇）、部分产品价格下滑的影响。分季度看，22Q1/Q2/Q3 毛利率分别为36.47%/35.26% /37.05%、分别同比-4.75 pct /-5.1 pct /-0.99pct，Q3 下滑幅度明显收窄，主因21 年基数毛利率随原材料价格上行逐季下滑。2）期间费用率：22 年前三季度期间费用率同比-3.16pct 至5.89%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.19/+0.22/+0.46/-2.65 pct 至1.29%/4.71%/2.96%/-3.08%，财务费用率下降主因人民币汇率贬值带来汇兑收益。单Q3 期间费用率同比-0.64pct 至11.04%、小幅下降，其中人民币贬值导致财务费用率同比-3.54pct。3）归母净利率：

    22 年前三季度归母净利率24.80%/yoy-2.73pct ， 单Q3 归母净利率14.87%/yoy-12.06pct，受人民币贬值下公司远期外汇合约浮亏、公允价值损失影响较大，扣非后归母净利率23.8%。

    产能、品类、客户拓展持续推进。1）产能方面，22 年产能扩张主要来自对现有厂房改造、增量有限。22 年8 月公告拟投资4.35 亿元在天台县建设“户外用品智能化生产基地（二期）”，预计建设期3-5 年。柬埔寨、越南工厂产能爬坡中、23 年预计进一步投产，品类拓展至保温箱包、水上用品、车载床垫等。2）客户方面，22H1 越南、柬埔寨子公司分别通过了迪卡侬&REI、Coleman&IGLOO 审核，成为品牌合格供应商、客户拓展顺利。

    盈利预测与投资评级：公司为TPU 充气床垫外销龙头，Q3 受外需放缓+客户去库等影响收入端小幅下滑，随客户库存去化完成、Q4 发货开始逐步恢复，我们预计Q4 收入同比增速有望回升至10%+。净利端受汇率波动影响较大，一方面汇兑收益促财务费用率下降，另一方面公司采用远期外汇合约提前锁汇（锁汇金额约4000 万美元）、人民币贬值导致浮亏较多，公司预计Q4 将对700+万美元锁汇进行结算。长期看公司客户资源优质，随产能扩张、品类拓展，业绩有望保持稳健增长。考虑汇率波动及外需放缓因素，我们将22-24 年归母净利从2.82/3.59/4.56 下调至2.46/3.33/4.13 亿元，EPS 分别为2.44/3.29/4.09 元/股，对应PE20/14/12X，维持“买入”评级。

    风险提示：汇率波动，外需放缓超出预期，国内疫情反复。