2022Q4 业绩承压，2023 年内销及新品有望驱动成长，维持“买入”评级公司2022 年实现营收9.46 亿元（+12.3%），实现归母/扣非归母净利润2.13/2.05亿元，同比变动-3.0%/+3.0%，2022Q4 收入/归母净利润分别-19.8%/-62.3%，利润受收入下滑及商誉减值影响。2023Q1 实现营收2.40 亿元（-27.2%），归母/扣非净利润0.67/0.53 亿元，高基数下同减20.9%/31.0%。业绩阶段性承压，我们下调2023-2024 年并新增2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润为2.5/3.0/3.5 亿元（此前2023-2024 年3.2/4 亿元），对应EPS 为2.5/3.0/3.4 元，当前股价对应PE 为18.1/15.2/13 倍，公司垂直一体化的竞争优势突出，内销稳步开拓，2023Q1 盈利能力改善，静待海外去库及需求拐点，维持“买入”评级。

    　　量增驱动，新品类增速亮眼，内销实现高增带动占比提升整体量价拆分：2022 年销量+17.1%，平均售价-4.1%，收入以量增驱动。（1）分产品看，气床/箱包/枕头坐垫/其他实现营收6.88/1.27/0.75/0.55 亿元，同比+8.3%/+15.2%/+33.8%/+36.9%，气床和枕头坐垫呈现量价齐升的态势，销量同增2.7%/25.4%，价格同增5.4%/6.7%，箱包量增24%而售价下降6.8%。（2）分地区看，境内/境外收入2.4/7.0 亿元，+42.1%/+4.65%，受益于国内精致露营和户外运动兴起，内销实现高增，收入占比提升5.4pct 至26%，展望2023 年预计外销去库及需求改善后恢复出货节奏，叠加柬埔寨硬箱2023H2 逐步放量利好，内销预计持续受益国内户外需求。此外，公司持续开拓家用床、水上用品等新品类。

    　　2023Q1 盈利能力环比同比均有改善，营运质量表现良好盈利能力：2022 年毛/净利率为36.61%/22.52%，分别同降2.1/3.5pct，扣非净利率21.6%（-1.9pct）主要系原材料价格、货运成本波动所致；2022 年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.1/+0.1/+0.1/-1.7pct，财务费用率变动明显主要系人民币汇率贬值导致汇兑损益增加。2023Q1 公司毛/净利率为37.91%/27.97%，同增1.4/2.2pct，在2022Q1 较高基数上实现盈利能力改善。营运能力：截止2023Q1末，存货规模2.3 亿元（+5%），存货周转天数146 天（+45 天）；应收账款周转天数62 天（+13 天）；2023Q1 经营性现金流净额为0.07 亿元（-410.81%）。

    　　募投项目稳步推进，产能有望持续提升

    　　改性 TPU 面料及户外用品智能化生产基地建设项目稳步推进，项目因受实际情况制约，在不影响生产的情况下有序推进， 2022 年已有立体库、成品车间等部分厂房建成并投入使用，未来将加强终端产品产能。

    　　风险提示：订单、新品类拓展、产能扩张不及预期，原材料价格大幅上涨。