事件概述

    　　2023H1 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为5.30/1.21/1.15/0.59 亿元、同比下降16.6%/30.9%/30.2%/61.0%。公司自22Q3 以来持续受到下游去库存、俄乌战争、通胀等影响，但Q2 旺季降幅已有收窄。剔除汇兑损益（415 万）影响后归母净利1.17 亿元，同比下降26%。经营性现金流净额大幅减少主要由于收入减少及大宗原材料低洼期储备增加。

    　　23Q2 公司收入/ 归母净利/ 扣非归母净利分别为2.90/0.53/0.61/0.52 亿元、同比下降5.1%/40.3%/29.4%/66.3%。

    　　分析判断：

    　　我们估计，收入中内销好于外销，但往年内销仅占不到20%，且前期内销也受到新能源车销量增长放缓影响；公司外销中以欧洲为主，因此上半年受海外去库存及通胀影响需求。

    　　毛利率小幅下降，归母净利率降幅高于毛利率主要由于费用率增长。（1）2023H1 毛利率/归母净利率/扣非净利率分别为35.7%/22.7%/21.6%、同比下降0.22/4.69/4.20PCT。从费用率来看，23H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为1.94%/5.25%/3.22%/-1.40%、同比提升0.77/1.39/0.92/1.4PCT，销售费用率上升主要由于公司参加国外展会扩展客户；管理费用率增长主要由于人工成本增加；财务费用率增长主要由于汇率波动较大造成汇兑损益同比下降74.9%至0.04 亿元，剔除汇兑损益影响归母净利率同比下降2.8PCT。其他方面，投资收益增长、所得税/收入下降对利润有正贡献，公允价值变动损失、减值损失增加、营业外净收入下降。（2）23Q2 毛利率/归母净利率/扣非净利率分别为33.81%/18.38%/21.1%，同比下降1.45/10.9/7.3PCT，Q2 归母净利率降幅高于毛利率主要由于财务费用率增长、公允价值变动损失及减值损失增加。从费用率来看，23Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为1.89%/4.98%/3.03%/-2.31%、同比增长1.12/0.35/0.31/3.52PCT。公允价值变动损失/收入同比增长2.6PCT 至4.3%、减值损失同比增长1.6PCT 至1.27%、投资净收益/收入同比下降0.5PCT 至0.49%、营业外净收入占比同比下降0.74PCT 至0.55%均构成负贡献；但所得税率同比下降2.02PCT 至3.12%。

    　　存货中库存商品增加。23H1 公司存货为1.60 亿元，同比下降4.72%，存货中原材料/在产品/库存商品占比为47.8%/9.0%/43.2%，同比增长-1.7%/-5.0%/6.7%。公司存货周转天数110 天，同比增加17 天、环比减少44天；应收账款周转天数69 天，同比增加17 天。应付账款周转天数41 天，同比减少1 天。

    　　投资建议

    　　我们分析，（1）短期公司主要受到俄乌战争及下游去库存影响，但公司推出新品、带动价格提升有望对冲部分影响；（2）中长期来看，越南、柬埔寨仍有望贡献今年增量，防水箱包、保温箱包等品类扩张仍在持续，但考虑前期折旧摊销、研发费用等，23 年可能利润贡献不多；（3）内销仍有望保持较快增长。考虑到上半年下游仍在去库存中，调整23-25 年收入预测10.05/12.05/14.19 亿元至8.94/10.96/13.95 亿元，对应调整23-25年归母净利预测2.55/3.17/3.90 亿元至1.93/2.37/3.03 亿元，对应调整23-25 年EPS 预测2.52/3.13/3.86 元至1.91/2.34/2.99 元，2023 年8 月24 日收盘价28.24 元对应23-25 年PE 分别为15/12/9X,维持“买入”评级。

    　　风险提示

    疫情不确定性风险；海运影响发货延迟；原材料价格波动风险；工厂爬坡不及预期；系统性风险。