2023 年业绩承压，静待2024 年盈利能力改善，维持“买入”评级2023 年公司收入8.23 亿元（同比-12.95%，下同），量/价+28.66%/-32.50%，归母净利润1.31 亿元（-38.64%），扣非净利润1.37 亿元（-33.08%），利润下降主要系需求疲软&柬埔寨子公司生产爬坡，2023Q4 收入/归母净利润分别1.52/-0.03亿元，同比+6.7%/-121.7%。业绩阶段性承压，我们下调2024-2025 年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润1.7/2.2/2.5 亿元（原为2.0/2.5 亿元），对应EPS 为1.2/1.5/1.8 元，当前股价对应PE 为14.3/11.2/9.8 倍，公司垂直一体化的竞争优势突出，静待2024 年盈利能力拐点，维持“买入”评级。

    量增驱动，柬埔寨出货带动其他业务销量高增，预计2024 年内销好于外销整体量价拆分：2023 年销量+28.66%，平均售价-32.50%，收入以量增驱动。（1）分产品：气床/箱包/枕头坐垫/其他实现营收5.15/1.56/0.6/0.9 亿元，分别占比62.73%/19.00%/7.31%/10.96，同比-25.19%/+22.53%/-19.29%/+64.35%，气床/箱包/枕头坐垫/其他量价分别同比-29.2%/+5.6%，-0.23%/+22.8%，-15.96%/-3.97%，+338.7%/-62.5%，其他产品销量大幅增加主要系柬埔寨大自然子公司出货增多。

    （2）分地区：境内/境外地区收入1.71/6.5 亿元，同比-29.15%/-7.56%，收入占比20.87%/79.13%，外销占比提升。展望2024 年预计内销好于外销，内销系新能源车载床垫不断放量&2024H2 内销大客户去库后恢复出货节奏带动，外销大客户订单稳健，预计柬埔寨硬箱快速放量&2024H2 越南水上用品订单向好。

    2023 年盈利能力受需求疲软影响下降，现金流保持良好盈利能力：2023 年毛/净利率为33.8%/15.9%，分别同降2.8/6.6pct，扣非净利率16.6%（-5pct）。毛利率下降主要系除气床外其他产品毛利率均有不同程度下降，气床/箱包/枕头坐垫/其他分别+2.26/-6.19/-1.85/-6.13pct。2023 年期间费用率为12.74% （ +4.10pct ）， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+0.94/+1.88/+0.69/+0.6pct。财务费用变动主要系汇率波动幅度较大，营运能力：

    2023 年经营活动现金流净额2.40 亿元（+5.26%）；截至2023 年末，存货规模为2.15 亿元（-16.41%），存货周转天数156 天（+2 天）。

    风险提示：订单、新品类拓展、产能扩张不及预期，原材料价格大幅上涨。