投资要点

    公司发布2023 年报：

    2023 年公司实现营收8.23 亿元，同比-13%，实现归母净利润1.31 亿元，同比-39%，实现扣非归母净利润1.37 亿元，同比-33%，其中Q4 实现1.52 亿元，同比+6.7%，在连续五个季度下滑后重拾成长，Q4 亏损298 万元，22 年同期盈利1372 万元，主要系年报计提减值1617 万元，扣非归母净利润400 万元，同比+466%。

    需求逐季度修复，硬箱新品表现亮眼

    23Q4 公司营收+6.7%，自22Q3 以来首次单季度恢复增长，23 年整体表现不佳主要系21-22 年高景气下下游客户库存较高，而23 年通货膨胀等因素影响终端需求，客户持续去库下单减少。从23 年分季度看，Q1-Q4 收入分别-27%/-5%/-16%/+7%，随着客户库存逐步回落，公司业绩边际修复趋势较明显，期待公司24 年在低基数与客户恢复常态化下单下重回增长。

    23 年分产品看：气床/箱包/枕头坐垫/其他实现营收5.15/1.56/0.6/0.9 亿元，分别占比62.52%/18.96%/7.31%/10.97%，同比-25.19%/+22.53%/-19.29%/+64.35%。

    1） 气床：2023 年销量308 万件（-29.17%），单价167 元/件（+5.61%），受去库影响最为明显。

    2） 箱包：2023 年销量228 万件（-0.23%），预计单价68 元/件（+22.81%），柬埔寨美御的保温箱在2023 年开始批量出货，使得箱板产品结构优化、单价提升同时整体出货量维持稳定。

    3） 枕头坐垫：2023 年销量198 万件（-15.96%），预计单价30 元/件（-3.97%）；4） 其他：2023 年销量598 万件（+338.71%），预计单价15 元/件（-62.54%），销量高速增长主要系23 年4 月17 日公司收购惠州佳优塑胶制品有限公司60%股权并实现并表，惠州佳优自收购后报告期实现收入2718 万元，亏损97 万元。

    减值&产品结构变化拖累利润表现，期待24 年规模效应显现减值：23 年公司出于谨慎考虑，计提存货跌价、应收账款坏账准备等共计1617万元。

    毛利率：23 年公司毛利率33.8%，同比-2.8pct，其中23Q4 约30.8%，同比-8.5pct，我们预计主要系低毛利的箱包产品由于柬埔寨23 年开始批量出货占比有所提升以及产能爬坡影响。

    费用率：23 年公司期间费用率+4.1pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为2.4%/7.1%/-1.1%/4.3%，分别同比+0.9/+1.9/+0.6/+0.7pct。整体费用率有所提升系收入下降后成本较为刚性影响。

    客户库存修复&柬埔寨硬箱&新能源车合作有望共同驱动24 年重回增长展望24 年，公司客户库存压力正逐步减小，24 年随着库存进一步优化，客户有望恢复常态化下单，在低基数下驱动成长。此外，柬埔寨硬箱23 年初步批量出货，24 年有望进一步贡献增量。当前公司也在积极为新能源汽车研发适配的精致露营、午休床垫等产品，24 年或有望贡献业绩增量。整体看，公司24 年成长动能依然清晰，关注补库、新品等拉动成长。

    盈利预测与投资建议

    我们预计公司24-26 年实现营收9.8/11.6/13.5 亿元，分别同比+19%/+18%/+17%，实现归母净利润1.8/2.2/2.6 亿元，分别同比+38%/+22%/+17%，对应PE 14/11/9X，维持买入评级。

    风险提示

    原材料波动、汇率波动、新品出货不及预期。