事件：2023H 1公司实现营业收入4.17亿元，同比增长10.30%；归母净利润0.75亿元，同比增长6.12%；扣非归母净利润0.73 亿元，同比增长18.17%。2Q23 收入2.15 亿元，同比增长11.94%；归母净利润0.39 亿元，同比增长12.59%；扣非归母净利润0.38 亿元，同比增长22.88%。

    　　 B 端需求恢复，C 端增速有所放缓。公司销售渠道主要分为C 端零售渠道和B端批发渠道，其中C 端按照公司管理政策、品牌授权和客户条件的不同分为经销店和加盟店。C 端主要从公司采购“味知香”品牌产品后销售给个人消费者，主要覆盖多区域菜市场、农贸市等；B 端客户一般从事冷冻食品批发业务，此类客户主要从公司采购“馔玉”品牌产品后销售给酒店、餐厅、食堂等客户。

    　　2023Q2 公司零售加盟/批发/直销渠道实现收入1.39/0.61/0.04 亿，分别同比+1.8%/+22.8%/+85.0%，其中C 端加盟店/经销店实现营收1.13/0.26 亿元，分别同比+11.6%/-26.6%，商超渠道Q2 实现收入780 万元，环比增长28.4%。Q2季度批发客户净增长44 家，叠加去年同期低基数及下游餐饮渠道的恢复，B 端需求逐步恢复，单季度收入增速较Q1 提升16.6 个百分点。C 端Q2 收入增速较Q1 下滑3.7 个百分点，开店进度环比Q1 同比放缓，截止23Q2 末公司共有加盟店1773 家，其中Q2 净开加盟店40 家，环比Q1 略有放缓（Q1 净开加盟店42 家）。

    　　 毛利率逐步改善，费用率略有抬升。2023H1 公司整体毛利率、销售费用率、管理费用率、净利率及扣非净利率分别为26.1%/4.3%/4.5%/17.9%/17.4%，较去年同期+1.7%/+0.6%/0.5%/-0.7%/+1.2%，其中23Q2 毛利率26.0%，环比基本持平，同比提升2 个百分点，受益于公司成本不断优化；公司整体费用有所抬升，一方面是2022 年受疫情影响费用投入有限，另一方面是今年销售区域扩展，人员增加；2022Q2 确认公允价值变动净收益269 万元，2023Q2 仅为7 万元，从而致使扣非净利率实现较大幅度的抬升。

    　　 投资建议：首次覆盖给予“增持”评级。随着公司产能逐步释放（“年产5 千吨的食品用发酵菌液及年产5 万吨发酵调理食品项目”已在试生产阶段），销售渠道的建设（C 端在农贸市场加盟店的基础上多方向发展，开发街边店以及商超，B 端加大对酒店餐饮、学校及单位食堂等的开发）以及成本持续优化，我们预计2023-2025 公司分别实现营业收入9.02/10.46/12.03 亿元，同比增速分别为13.0%/16.0%/15.0%，归母净利润分别为1.64/1.97/2.31 亿元，同比增速分别为14.9%/19.7%/17.5%，对应PE 为32/27/23 倍。

    　　 风险提示：产能释放不及预期，原材料成本影响，下游需求不及预期。