业绩回顾
2021 年业绩符合我们预期
公司公布2021 年业绩:收入41.68 亿元,同比+37.8%,归母净利润5.79亿元,同比+51.3%。对应4Q21,收入11.39 亿元,同比+44.2%,净利润1.78 亿元,同比+73.1%。业绩基本符合此前业绩快报,符合我们的预期。
逆变器业务高速增长,提升公司盈利水平。1)2021 年逆变器实现收入11.98 亿元,同比增长262.34%。2)公司储能逆变器实现收入5.32 亿元(同比+265.3%),组串式并网逆变器实现收入5.39 亿元(同比+265.5%),微逆实现销售收入1.07 亿元(同比+257.9%)。3)在原材料价格上涨的背景下,利润率水平较高的逆变器业务拉高公司盈利水平,4Q21毛利率为25.3%(环比3Q21 +1.0ppt,同比+1.6ppt)。
传统热交换器业务承压明显。1)公司2021 年热交换器业务实现收入23.28 亿元(同比+12.4%),铜管、铝箔等原材料价格大幅上涨,销售套数较同期回落,毛利率为13.2%(同比-5.1ppt)。2)根据1Q22 公司业绩预告,1Q22 公司热交换器业务受下游空调行业景气度下降、公司大客户需求降低影响,收入利润同比大幅下滑,我们预计短期内公司该业务仍将承压。
财务分析:1)存货同比+71.8%,逆变器销售增长导致成品备货增加,同时大宗原材料上涨以及IGBT 的紧缺导致公司适当提前采购。2)逆变器销售快速增长,回款速度加快,带动经营性现金流净额同比+75.6%。
发展趋势
全球光伏行业需求强劲,国产逆变器渗透率提升加速:我们认为电力清洁化将成为未来全球能源发展的历史性大趋势。随着国产逆变器技术成熟度不断提升,国产逆变器在海外市场的渗透率不断加速。公司1Q22 预告盈利同比增长19.7%-49.6%,我们预计逆变器业务有望继续保持高速增长。
整县推进下,国内分布式光伏持续增长带动逆变器需求增长:我们看好经济性和政策支持下分布式需求持续扩容,2021 年我国分布式光伏新增装机29.28GW,占比 53.4%,历史上首次占比超过 50%1,分布式光伏的持续增长也进一步带动了国内逆变器需求的增长。
盈利预测与估值
我们维持2022/2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年39.5 倍/29.6 倍市盈率。维持跑赢行业评级和281.83 元目标价,对应56.4 倍2022年市盈率和42.3 倍2023 年市盈率,较当前股价有43%的上行空间。
风险
下游行业波动风险;对第一大客户依赖风险;主要原材料波动风险。