事件概述

    　　2023H1 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为25.50/1.25/0.48/3.14 亿元、同比下降10.4%/36.0%/72.9%/-46.9%。归母净利增速低于收入主要由于管理及财务费用大幅提升；扣非净利降幅高于归母净利主要由于非流动资产处置损益大幅增长（8840 万元）；经营性现金流净额高于归母净利主要由于折旧增加及存货减少。

    　　2023Q2 公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为12.40/0.69/0.15/1.79 亿元、同比下降15.7%/48.8%/86.5%/-51.9%。

    　　分析判断:

    　　下滑主要来自成衣，国内市场好于海外。（1）分品类来看，23H1 纱线/面料/成衣/其他收入分别为1.88/4.46/19.19/0.03 亿元，同比增长38.52%/1.41%/-15.72%/1231%。我们分析，全球经济复苏乏力叠加去年同期高基数影响，延续去年下半年以来的下滑趋势；其他收入增长主要源于光伏能源项目投产。（2） 分地区来看，境内/境外收入分别为11.25/14.24 亿元、同比下降0.51%/16.89%。

    　　净利率降幅低于毛利率主要由于资产减值损失减少及资产处置收益增加。（1）23H1 公司毛利率/归母净利率/扣非净利率为16.48%/4.92%/1.88%、同比下降2.61/1.97/4.4PCT，从费用来看，23H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为2.47%/7.22%/1.16%/3.7%、同比增长-0.14/2.47/0.04/2.27PCT。销售费用下降主要由于公司控费效果明显；管理费用增长主要由于公司生产基地整合过程中有部分人员变动产生一部分离职补偿金、澳洲农场等相关费用及服务费用等增加；财务费用增长主要由于借款增加、且海外借款占比较高，而美元利率持续处于高位。资产减值损失占比同比下降1.15PCT；资产处置收益占比同比增长3.74PCT，主要为嵊州加佳路厂区资产出售收益；公允价值变动收益占比增加0.55PCT；所得税率同比下降0.5PCT。（2）23Q2 公司毛利率/归母净利率/扣非净利率为16.40%/5.56%/1.15%、同比下降4.02/3.58/6.2PCT，期间费用率合计增长6.5PCT，资产处置收益同比增长7.7PCT；减值损失合计占比下降1.3PCT；其他收益、投资收益、公允价值变动合计占比减少3.2PCT ； 所得税率同比下降0.5PCT 。（3 ） 从子公司看， 23H1 新马服装/新马针织/BluetTrading 收入分别为8.87/7.69/4.18 亿元、同比下降27.6%/29.7%%/14.8% ， 净利分别为0.62/0.15/0.69 亿元、同比增长135%/-69%/68%，净利率为7.0%/1.9%/16.4%、同比增加4.8/-2.4/8.1PCT。

    　　公司存货同比下降。23H1 公司存货为9.19 亿元，同比减少26%，其中原材料/在产品/产成品占比为30%/32%/38%、同比下降11/4/-15PCT。存货周转天数为91 天、同比减少4 天。公司应收账款为6.53 亿元、同比减少7.09%，平均应收账款周转天数为45 天、同比增加2 天。公司应付账款为4.25 亿元、同比下降23%,平均应付账款周转天数为39 天、同比减少7 天。

    　　投资建议

    　　我们分析，（1）短期来看，在海外去库存及贸易摩擦背景下公司短期承压；公司将在23 年整合公司资产：1）出售嵊州梭织面料厂区、搬迁至嵊州新厂区；2）安徽工厂的厂房和土地也计划将由政府回收， 从自有改为租赁；3）在河南，将在现有约 1070 亩生产基地的基础上进一步土地购置，引进并投建国内智能纱线生产基地、智能化数字化印染标杆工厂，形成海内外纱线到面料的全面布局；4）加大在越南、柬埔寨等生产基地的局部，淘汰部分老旧海外工厂。（2）从中长期来看，公司扩产、扩大针织份额、在客户份额提升及净利率改善几个长逻辑不变。公司23 年将全面推进智能制造，计划在河南投建新型智能化数字化印染工厂，预计于23 年12 月正式建成投产、投产后月针织面料产能达 500 吨，用人预计为传统印染企业的 1/3，有望进一步提高产能利用率，降低费用率。此前公司已在越南投产10 万锭棉纱项目。（3）公司将加强外外部优质项目的投资，此前公司持续购入了Natural Fiber Welding Inc（美国人造皮革）和佛山三水天虹贸易（控股佛山佳利达环保科技）的部分股权，2022 年公司与杰克股份合资成立了嵊州盛泰能源科技有限公司，目前已基本完成公司国内所有生产基地现有屋顶、车棚等可利用的光伏资源上的光伏项目建设。环保和光伏产业是公司下阶段的重点工作之一。8 月15 日公告拟投资7 亿元收购天虹贸易42.81%股权（对应7XPE）至58.47%。对赌佳利达环保23-25 年累计净不低于9 亿元，未来环保公司利润有望超过主业。

    　　考虑海外去库存下公司订单承压，下调 23/24/25 年收入预测68.88/79.87/95.05 至54.91/65.23/76.56亿元，下调 23/24/25 年归母净利预测4.49/5.60/7.09 亿元至3.03/4.12/5.18 亿元，对应调整EPS0.54/0.74/0.93 元，2023 年8 月28 日收盘价7.99 元对应 23/24/25 年 PE 分别为 15/11/9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　项目投产进度不及预期、开店进度低于预期风险、系统性风险。